劉煜輝：

    大家下午好，很高興參加這個(gè)典禮。大家知道，我過(guò)去的一年也曾經(jīng)在這個(gè)市場(chǎng)客串了大概一年時(shí)間，所以能夠深深的體會(huì)到我們市場(chǎng)脈象研究的不易。所以借這個(gè)機(jī)會(huì)向接下來(lái)的優(yōu)勝者表示衷心的祝賀。借這個(gè)機(jī)會(huì)跟大家簡(jiǎn)單交流一下我對(duì)目前宏觀市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)，大概講四個(gè)問(wèn)題。
    第一個(gè)問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)下行的壓力。大家知道，中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際上應(yīng)該是從08年開(kāi)始，名義增速掉了一半，曾經(jīng)我們用四萬(wàn)億投資，用幾十萬(wàn)億的信用擴(kuò)張，曾經(jīng)一度把這個(gè)經(jīng)濟(jì)又重新拉回增長(zhǎng)，但是你可以看到，到了今年三季度我們又重新跌到9%。也就是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度掉了一半.我們六月份要重啟定向投資支持穩(wěn)增長(zhǎng)一系列活動(dòng)，但是這個(gè)經(jīng)濟(jì)始終拉不起來(lái)，到底這個(gè)壓力來(lái)自什么地方。專(zhuān)業(yè)的看法，這個(gè)壓力來(lái)自于潛在，來(lái)自于供應(yīng)鏈，也就是說(shuō)經(jīng)濟(jì)在所有約束條件下面，你能夠達(dá)到最優(yōu)的產(chǎn)能，你的實(shí)現(xiàn)能力恐怕已經(jīng)不行了。因?yàn)榻裉鞎r(shí)間有限我不想展開(kāi)，建議大家看一下今年我們宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域最重要的一個(gè)研究，來(lái)自于清華大學(xué)白教授的研究，他計(jì)算了中國(guó)過(guò)去二十年投資的情況，結(jié)果是非常有說(shuō)服力的。大家看這個(gè)圖，中國(guó)的資本回報(bào)率是明顯下臺(tái)階的走勢(shì)，三個(gè)臺(tái)階下來(lái)是非常清晰明顯的。
    在潛在下沉的情況下，要把經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定在中高速水平也不是不可以，要把中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度提上去，短期內(nèi)也不是不可以。但是它要付出經(jīng)濟(jì)規(guī)律的代價(jià)，這個(gè)代價(jià)就是我們看到的通貨膨脹、杠桿上升，這就是保增長(zhǎng)的代價(jià)。大家可以看看下面這張圖，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)掉一半，與之對(duì)應(yīng)的是杠桿上升的非?？?。從09年開(kāi)始中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷兩撥加杠桿，第一波是09年到2014年，第一波杠桿終止。曾經(jīng)在2010年停了一年，得益于當(dāng)時(shí)開(kāi)始清理融資平臺(tái)，壓了差不多一年時(shí)間，審計(jì)署核算出1.7萬(wàn)億的債。但是到去年5月份以后，重新把穩(wěn)增長(zhǎng)放到所有經(jīng)濟(jì)政策最重要的位置，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入第二輪加杠桿，一直加到現(xiàn)在，這個(gè)杠桿上升的非常快，盡管經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有拉起來(lái)，但是這個(gè)上升32%，非常高，去年一年杠桿上升16個(gè)點(diǎn)，今年一到九月份又上升16個(gè)點(diǎn)。所以現(xiàn)在是被動(dòng)杠桿快速上升的過(guò)程。直接對(duì)應(yīng)的是各方面壓力起來(lái)了，盡管我們從統(tǒng)計(jì)局定向公布的CPI等數(shù)據(jù)感受不出來(lái)，但實(shí)際上無(wú)論是老百姓日常生活中，還是從企業(yè)各方面運(yùn)營(yíng)成本中，大家都能夠清晰的感覺(jué)到，資金的價(jià)格標(biāo)的這么高，而且六月份七月份以后，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨的壓力從金融層面反映流動(dòng)性緊縮，要素的價(jià)格，地價(jià)，盡管我們土地的出售已經(jīng)連續(xù)19個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，但是我們的地價(jià)確實(shí)非常高，上升很快。這就是通貨膨脹的壓力，現(xiàn)在這個(gè)階段按我個(gè)人的判斷，我認(rèn)為是一個(gè)典型的過(guò)渡的狀態(tài)。
    總書(shū)記前幾天在湖南考察的時(shí)候，他講過(guò)一句話(huà)，他說(shuō)如果我們下一步不把經(jīng)濟(jì)放在一個(gè)合理的區(qū)間，去忍受經(jīng)濟(jì)下行的話(huà)，那我們的資金，我們的人工，我們市場(chǎng)各方面的關(guān)系，都會(huì)繃的非常緊張，你的形勢(shì)改不了，你的改革是深入不下去的。所以我們現(xiàn)在的狀態(tài)，這個(gè)問(wèn)題影響了短期中期波動(dòng)和流動(dòng)性緊縮的狀態(tài)。我們看到短期的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是行業(yè)研究的一個(gè)方式，庫(kù)存起伏和波動(dòng)，大家從這個(gè)圖里可以明顯看出來(lái)，當(dāng)然各方面的機(jī)構(gòu)對(duì)于庫(kù)存有不同的看法，有的認(rèn)為為什么這一年庫(kù)存反彈這么弱，有的人認(rèn)為去庫(kù)存，但是我的看法是庫(kù)存周期本身并沒(méi)有改變，只是我們觀察的視角變了，我的看法是，我認(rèn)為庫(kù)存周期四個(gè)階段，主動(dòng)趨附的階段并沒(méi)有減速。
    實(shí)際上中國(guó)從去年三季度經(jīng)濟(jì)反彈以來(lái)，并沒(méi)有進(jìn)入到總需求好轉(zhuǎn)的階段。盡管這個(gè)階段出現(xiàn)了兩次比較明顯的波動(dòng)，原料庫(kù)存，包括價(jià)格有所波動(dòng)，但是從產(chǎn)品庫(kù)存角度來(lái)看，這個(gè)趨勢(shì)下滑非常明顯，是典型去庫(kù)狀態(tài)的延伸。為什么進(jìn)入不了去庫(kù)階段？一定要上升到產(chǎn)能周期和債務(wù)周期重新再回頭審視短周期與庫(kù)存周期的波動(dòng)。什么原因呢？債務(wù)太高。無(wú)論從國(guó)有企業(yè)的杠桿還是從中國(guó)私人企業(yè)的杠桿，它的杠桿倍數(shù)，無(wú)論是歷史縱向來(lái)看或者橫向的和全球其他幾個(gè)經(jīng)濟(jì)部分企業(yè)部門(mén)相比較，中國(guó)的企業(yè)部門(mén)杠桿都是非常顯著的高。因?yàn)楦撸云髽I(yè)的融資成本一直高起下不來(lái)。
    所以你去問(wèn)企業(yè)為什么他不愿意增加庫(kù)存，企業(yè)回答很簡(jiǎn)單，他說(shuō)我各方面成本都在上升，企業(yè)融資成本這么高，員工的成本，包括原料的成本，都沒(méi)有下來(lái)，在這種情況下讓我增加庫(kù)存，只有一種情況，市場(chǎng)總需求要非常旺盛，在旺季的時(shí)候我能夠提價(jià)，把成本轉(zhuǎn)移出去，這樣我就愿意加庫(kù)存。我還有一個(gè)觀點(diǎn)，中長(zhǎng)期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)要進(jìn)入真正轉(zhuǎn)型，企業(yè)部門(mén)庫(kù)存水平長(zhǎng)期下降趨勢(shì)。全世界40%的重化產(chǎn)能都在中國(guó)，所以你在原料采掘地有大量的運(yùn)輸任務(wù)要運(yùn)輸?shù)綎|部沿海地區(qū)制造業(yè)基地，把終端產(chǎn)品制造出來(lái)，運(yùn)輸量非常大，物流的壓力非常大，這是根本。所以未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型，假設(shè)從一個(gè)重資產(chǎn)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的話(huà)，從長(zhǎng)期來(lái)看，物流成本一定往下走，回歸正常過(guò)程。這就意味著企業(yè)不要保持那么高的庫(kù)存，同時(shí)加上新經(jīng)濟(jì)因素，現(xiàn)在的大數(shù)據(jù)，B2C到C2B，訂單經(jīng)濟(jì)因素開(kāi)始增加，以后企業(yè)的產(chǎn)銷(xiāo)率都會(huì)提升，產(chǎn)銷(xiāo)率提上去，企業(yè)不用保持過(guò)去那么高的庫(kù)存。所以這個(gè)觀點(diǎn)，我個(gè)人的觀點(diǎn)是，從大類(lèi)的商品投資來(lái)看，庫(kù)存數(shù)據(jù)歷史比較，它的現(xiàn)實(shí)依據(jù)可能越來(lái)越小了。這個(gè)觀點(diǎn)我在十月初的時(shí)候一個(gè)私募論壇上講過(guò)，今年股票掙了很多錢(qián)，做匯率也不錯(cuò)，做外匯也不錯(cuò)，但是做債券和商品的都沒(méi)賺到錢(qián)，為什么？很多就是因?yàn)樵跉v史上的經(jīng)驗(yàn)慣性在做怪，盡管我們現(xiàn)在從歷史比較來(lái)看，歷史庫(kù)存確實(shí)不太高，減庫(kù)存時(shí)間也足夠長(zhǎng)，但是為什么價(jià)格反彈壓力這么弱，動(dòng)力這么差，這可能是一個(gè)重要的原因。
    所以從這個(gè)角度來(lái)看我們股票市場(chǎng)是什么樣的狀態(tài)呢？在今年我們的股票市場(chǎng)發(fā)生了一個(gè)非常明顯的風(fēng)格轉(zhuǎn)化，我覺(jué)得這種風(fēng)格的轉(zhuǎn)化趨勢(shì)要顛覆過(guò)來(lái)。盡管最近出現(xiàn)某些的股票調(diào)整，但是我想這種風(fēng)格要完全重新顛覆過(guò)去的話(huà)有相當(dāng)?shù)碾y度，概率并不是特別高。如果宏觀面起穩(wěn)，假設(shè)股票重新回到一個(gè)階段性上升的話(huà)，可能大家感興趣的還是找相關(guān)的主題去看預(yù)期，不重新回到原來(lái)的舊經(jīng)濟(jì)模式的體系，很難回到。
    第三個(gè)問(wèn)題，流動(dòng)性的壓力是內(nèi)生的。從最近幾年觀察來(lái)看，在前端性，在政策延續(xù)性方面，確實(shí)有很多值得商榷的地方。但是我想講一點(diǎn)，六月份、七月份錢(qián)荒這個(gè)事情，這個(gè)危機(jī)并不是中央銀行制造的，它來(lái)自于經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的。今天時(shí)間關(guān)系我不展開(kāi)，大家有興趣的話(huà)可以看我的長(zhǎng)篇報(bào)告，這種經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性?xún)?nèi)生壓力和宏觀面?zhèn)鶆?wù)見(jiàn)底和國(guó)際收支拐點(diǎn)都來(lái)自于同一個(gè)線(xiàn)索，生產(chǎn)力的衰退，你回到一個(gè)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)框架中間，都可以把這個(gè)清晰線(xiàn)索給搜出來(lái)?，F(xiàn)在流動(dòng)性壓力從外部來(lái)看很明顯，就是外部賬款衰竭，這個(gè)衰竭去年已經(jīng)發(fā)生。在2010年四季度前外部賬款保持兩三千億是很正常的事情，之后稀稀拉拉，雖然今年一到五月份有一個(gè)回升，一下回升1.5萬(wàn)億，但是中央銀行外管局發(fā)文下去以后，如果你真正限制跨境短期資本套息的話(huà)，主要的賬款就會(huì)回到它應(yīng)該回的狀態(tài)。2012年進(jìn)入到易緊難松，這個(gè)市場(chǎng)需要中央銀行照顧它，供給它，保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資產(chǎn)價(jià)格，否則的話(huà)就維持不下去，一旦中央銀行這個(gè)蓋子不緊緊壓住的話(huà)，問(wèn)題隨時(shí)都會(huì)出來(lái)。簡(jiǎn)單來(lái)講，中央銀行如果有什么地方值得商榷，或者他們有什么思路呢，他可能低估內(nèi)生壓力的大小。六、七月份的時(shí)候某一些操作者想把這個(gè)壓力施放，但發(fā)現(xiàn)放出來(lái)以后一團(tuán)糟，根本處理不了。所以你看看七月底中央銀行讓貨幣市場(chǎng)回歸正常，更重要的是商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債模式，該做行業(yè)的繼續(xù)做行業(yè)，回到五月份之前的狀態(tài)，暫時(shí)把這個(gè)壓力掩蓋下去，回到之前的狀態(tài)。所以資產(chǎn)負(fù)債表的調(diào)整經(jīng)過(guò)短暫七月份調(diào)整以后，到八月份、九月份機(jī)構(gòu)沒(méi)有去杠桿。
所以這個(gè)壓力之所以是內(nèi)生的，但中央銀行政策調(diào)整不意味著壓力解除，中央銀行解除不了這個(gè)壓力，而且這個(gè)壓力每天都還在滋生，不斷的在長(zhǎng)大。這個(gè)壓力到底有多大，從銀行債券市場(chǎng)很明顯，大家可以簡(jiǎn)單看一下這個(gè)公式，因?yàn)殂y行存款都產(chǎn)生于貸款+其他資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)（結(jié)匯+影子業(yè)務(wù)），大家可以再看下底下那句話(huà)，銀行的存款來(lái)自于哪里，銀行的存款只能來(lái)自于資產(chǎn)，先有信用才有負(fù)債，這是一個(gè)最基礎(chǔ)的規(guī)律，不是存款銀行的概念，銀行存款來(lái)自于貸款，還有結(jié)匯。所以根據(jù)這個(gè)公式大家可以看到，存款來(lái)自結(jié)匯的貢獻(xiàn)顯著下降，又受到理財(cái)?shù)姆至?，表?nèi)影子業(yè)務(wù)實(shí)際上是內(nèi)生債，因?yàn)榉N種管制做不了，實(shí)際上是把這個(gè)成本做下去，把快生做上來(lái)。這幾個(gè)原因使得存款速度顯著落后于信用商。
    銀行債券配置盤(pán)一直受到擠壓，這個(gè)壓力要釋放的趨勢(shì)非常明顯。所以這種情況，你未來(lái)如果要出現(xiàn)一個(gè)真正利率的中樞下移，只有一種，貸款和信用擴(kuò)張要下來(lái)，影子要下來(lái)，影子如果不下來(lái)，信用擴(kuò)張，包括投資和地方政府的這些投資，和債務(wù)的擴(kuò)張，這個(gè)需求如果沒(méi)有一個(gè)有效壓制的話(huà)，這個(gè)壓力是解除不了的。中國(guó)的流動(dòng)性就是一個(gè)紙糊的房子，現(xiàn)在四面都在漏風(fēng)，中央銀行無(wú)非是暫時(shí)用帽子蓋住，就起這個(gè)作用，真正要解決這個(gè)問(wèn)題靠中央銀行肯定不行的，這個(gè)問(wèn)題要靠什么？要靠高層的宏觀決策，把經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)速度放在什么區(qū)間去忍受，這個(gè)是關(guān)鍵。但是你如果這樣做的話(huà)，對(duì)市場(chǎng)來(lái)講它可能會(huì)產(chǎn)生一個(gè)比較現(xiàn)實(shí)的短期的沖擊，如果出現(xiàn)政策的失據(jù)，銜接不好，這中間會(huì)出各種各樣的問(wèn)題，導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期的紊亂，甚至出現(xiàn)崩潰，這種情況都是可能發(fā)生的。
    所以如果出現(xiàn)這種情況的話(huà)，出現(xiàn)相互踐踏的話(huà)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)會(huì)飚升。利率債現(xiàn)在屬不屬于進(jìn)場(chǎng)時(shí)期，盡管我們看到六月份以后利率債上漲很多，是不是痛苦已經(jīng)過(guò)去？我并不這樣認(rèn)為，因?yàn)樵跍p杠桿過(guò)程中間，利率可能也是很痛苦的，因?yàn)椴荒苌萃磥?lái)去杠桿政策設(shè)計(jì)如電腦程序般準(zhǔn)確，首先傷害的是流動(dòng)性市場(chǎng)，大家首先砍的是能夠賣(mài)得掉的。所以短期對(duì)利率品種來(lái)講只有痛過(guò)以后才會(huì)好，這種痛苦是不是已經(jīng)過(guò)去，這個(gè)大家個(gè)人有個(gè)人的看法，我的看法不能簡(jiǎn)單這樣看，現(xiàn)在還不是進(jìn)場(chǎng)時(shí)代。因?yàn)橹袊?guó)還沒(méi)有真正進(jìn)入減杠桿的時(shí)候，你看到的是加杠桿過(guò)程，包括加杠桿過(guò)程還沒(méi)有得到最后確認(rèn)是不是結(jié)束，現(xiàn)在只是預(yù)期。如果這個(gè)預(yù)期放出來(lái)以后出現(xiàn)一個(gè)利率平等短暫反彈的話(huà)，這個(gè)不好把握。
    簡(jiǎn)單來(lái)講，未來(lái)流動(dòng)性前景可能是等待決策層下決心，以及選擇合適的路徑，盡管像我們這樣的機(jī)構(gòu)每天都在想辦法，怎么樣減少痛苦，進(jìn)行有序的撤退，一個(gè)軟著陸，我們每天都在想象這個(gè)事。九月中旬金融街一個(gè)論壇上當(dāng)時(shí)講了很長(zhǎng)一段話(huà)，關(guān)于宏觀政策和審慎監(jiān)管。我后來(lái)品味背后的潛臺(tái)詞，就講一點(diǎn)，造成今天的困局和流動(dòng)性這么大的壓力，包括形成債務(wù)泡沫，不是中央銀行的原因，是審慎監(jiān)管方面出現(xiàn)了漏洞，中央銀行靠宏觀政策，釋放一點(diǎn)貨幣，只是短暫把這個(gè)壓力蓋住，不能從根本上解決這個(gè)壓力的根源，你真正要減杠桿的話(huà)，堵住這個(gè)漏洞的話(huà)，要靠審慎監(jiān)管的加強(qiáng)。所以在央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中間已經(jīng)明顯表示出來(lái)要去杠桿，到底執(zhí)行到什么樣的程度，我覺(jué)得取決于今年十二月份經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，或者明年的定調(diào)?，F(xiàn)在如果不減杠桿，這個(gè)壓力小不了，如果減的話(huà)還遇到政策失據(jù)的短期沖擊，這是存在的，這是我表明的主要觀點(diǎn)。
    最后，怎么樣看現(xiàn)在的宏觀政策。只有政策穩(wěn)定才能為未來(lái)的經(jīng)濟(jì)布局護(hù)航，目前的狀態(tài)時(shí)機(jī)還不成熟，不排除未來(lái)18個(gè)月內(nèi)能夠打破這個(gè)僵局，找到一條真正走出來(lái)的路，我還是很樂(lè)觀的。
    未來(lái)布局的方向我總結(jié)兩點(diǎn)：第一點(diǎn)，約束諸侯，這是前提。二是釋放紅利給民間。為什么要約束諸侯？因?yàn)檫^(guò)去十年分權(quán)的權(quán)力被中間層占有，形成越來(lái)越大的利益集團(tuán)，所以約束諸侯是前提，約束諸侯才有可能使私人獲得更多紅利。如何約束諸侯，政治上就是吏治，經(jīng)濟(jì)上就是集權(quán)。但約束諸侯必然帶來(lái)增長(zhǎng)的困擾，如果你現(xiàn)在要約束諸侯，想使這個(gè)引擎冷卻降溫，使它漸漸失去動(dòng)力的話(huà)，必然帶來(lái)一個(gè)直接的宏觀反映。
    所以未來(lái)的主題，包括未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間還可以深化，就是買(mǎi)改革。我最看好的是國(guó)企改革這部分，又分兩個(gè)層次：一是壟斷行業(yè)的改革，在所有制度不變的情況下，在基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)機(jī)制方面，市場(chǎng)化的因素，把項(xiàng)目提高搞活，真正能夠觸動(dòng)的是地方政府企業(yè)私有化。我前一段到南通開(kāi)會(huì)，他們已經(jīng)在做計(jì)劃，50%以上地方國(guó)企第一步首先想到的是股權(quán)30%，所以這塊我覺(jué)得如果形成板塊效應(yīng)來(lái)講，有可能形成一個(gè)持續(xù)的主題。第一波是炒預(yù)期，市場(chǎng)去解析，每個(gè)人都有自己的解析，所有相關(guān)聯(lián)的東西都找出來(lái)炒一遍。第二波是改革案例出來(lái)會(huì)帶著相類(lèi)似的股票再漲一波，如果改革力度大，股票會(huì)立著漲。第三波是所有制改革落實(shí)一段時(shí)間，大家從預(yù)期回到傳統(tǒng)的估值體系，去看企業(yè)財(cái)務(wù)未來(lái)的發(fā)展前景，所以大家想象的投資邏輯就會(huì)從炒預(yù)期回到原來(lái)傳統(tǒng)的投資邏輯，回到去估測(cè)這個(gè)企業(yè)未來(lái)的市值成長(zhǎng)空間。

　　主持人：感謝劉煜輝教授的主題演講，我們期待看到這個(gè)邏輯背后在未來(lái)一段時(shí)間里面能夠應(yīng)驗(yàn)。接下來(lái)進(jìn)入到今天的主題階段，我們金牛分析師們的亮相。在宏觀經(jīng)濟(jì)越來(lái)越受關(guān)注的基礎(chǔ)上，那么宏觀經(jīng)濟(jì)分析肯定是大家在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段非常關(guān)注的一個(gè)主題。接下來(lái)首先讓我們看一看宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域以及金融工程和固定收益方向研究的金牛分析師獲獎(jiǎng)情況，獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)跟我一起看大屏幕。我們用掌聲歡迎獲獎(jiǎng)?wù)叽砩吓_(tái)領(lǐng)獎(jiǎng)。

【頒獎(jiǎng)】

（第一組）

主持人：在經(jīng)濟(jì)基本面分析已經(jīng)深入人心的今天，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)是任何分析師都繞不開(kāi)的話(huà)題。那么，首先，就讓我們來(lái)看看宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域以及金融工程、固定收益方向研究的獲獎(jiǎng)情況，獲獎(jiǎng)?wù)呙麊握?qǐng)看大屏幕：

第一組

宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究
第一名：海通證券宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究小組
第二名：申銀萬(wàn)國(guó)證券宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究小組
第三名：中信證券宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究小組
第四名：興業(yè)證券宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究小組
第五名：廣證恒生宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域研究小組

金融工程領(lǐng)域研究 
第一名：國(guó)泰君安證券金融工程領(lǐng)域研究小組
第二名：東方證券金融工程領(lǐng)域研究小組
第三名：長(zhǎng)江證券金融工程領(lǐng)域研究小組
第四名：中信證券金融工程領(lǐng)域研究小組
第五名：海通證券金融工程領(lǐng)域研究小組

固定收益方向研究 

第一名：國(guó)泰君安證券固定收益方向研究小組
第二名：海通證券固定收益方向研究小組
第三名：申銀萬(wàn)國(guó)證券固定收益方向研究小組
第四名：中信建投證券固定收益方向研究小組
第五名：民生證券固定收益方向研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?！讓我們掌聲歡迎獲獎(jiǎng)?wù)叽砩吓_(tái)領(lǐng)獎(jiǎng)！

主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)基金部處長(zhǎng)林曉征先生和中國(guó)證券報(bào)副董事長(zhǎng)王堅(jiān)先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！

主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。

主持人：謝謝林處長(zhǎng)，謝謝王總，恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?，?qǐng)大家以掌聲感謝他們過(guò)去一年中的工作。國(guó)泰君安證券的徐寒飛先生請(qǐng)留步，請(qǐng)徐寒飛先生準(zhǔn)備他的PPT。

徐寒飛：首先感謝中國(guó)證券報(bào)舉辦這次活動(dòng)。債券研究一直以來(lái)在研究所也算一個(gè)行業(yè)。在我的演講之前稍微講一下債券研究的重要性。在很多投資者或者賣(mài)方機(jī)構(gòu)眼里，把債券當(dāng)成 和一個(gè)行業(yè)并列的部門(mén)，但事實(shí)上我們做這么多年研究的一個(gè)經(jīng)驗(yàn)，債券研究不僅如此，它的重要性可能要超乎大家想象。剛才劉煜輝講的時(shí)候也用了很多債券的數(shù)據(jù)，實(shí)際上債券是研究微觀和宏觀重要的工具，我們做債券研究它的目的不是為了預(yù)測(cè)債券價(jià)格的走勢(shì)，關(guān)鍵是我們要從收益曲線(xiàn)的形狀以及形狀的變化去把握和捕捉機(jī)構(gòu)行為的變化，以及所隱含的機(jī)構(gòu)對(duì)于未來(lái)宏觀政策和風(fēng)險(xiǎn)的判斷，這才是我們債券研究的重點(diǎn)所在。也就是說(shuō)，我們可以通過(guò)對(duì)收益曲線(xiàn)的觀察來(lái)去得到微觀面的一些證據(jù)，從而揭示我們宏觀分析的一個(gè)框架。在這里舉兩個(gè)例子，我們?cè)趺礃訌氖袌?chǎng)的走勢(shì)去推測(cè)出機(jī)構(gòu)的行為，再找到宏觀分析的邏輯，我覺(jué)得這個(gè)很可能是我們過(guò)去分析框架里所欠缺的，我們可以從收益曲線(xiàn)中讀出經(jīng)濟(jì)人利益。這里舉兩個(gè)，一個(gè)是過(guò)去已經(jīng)發(fā)生過(guò)的，二是正在發(fā)生和將要發(fā)生的。
　　實(shí)際上我們從經(jīng)典金融學(xué)角度來(lái)看，曲線(xiàn)形狀包含很多信息，而且債券市場(chǎng)跟股票市場(chǎng)有非常大的區(qū)別，債券市場(chǎng)所隱含 的噪聲比較少，股票市場(chǎng)有很多故事可以講，這和我們未來(lái)的政策以及風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)關(guān)的。舉一個(gè)例子來(lái)講，創(chuàng)業(yè)板大幅上漲絲毫不影響未來(lái)經(jīng)濟(jì)的任何變化。但是國(guó)債收益率曲線(xiàn)形狀變化卻能找到非常多的信息，能夠找到三個(gè)方面。一是我們能夠從曲線(xiàn)中看出機(jī)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，二是對(duì)政策的預(yù)期，三是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。這三個(gè)變化是決定未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要變量。
　　首先我們來(lái)看，債券收益率曲線(xiàn)陡峭化與保增長(zhǎng)的微觀基礎(chǔ)有著重要聯(lián)系。二季度開(kāi)始，宏觀經(jīng)濟(jì)供給和需求指標(biāo)在邊際上都出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)跡象，同時(shí)我們也看到國(guó)債收益率曲線(xiàn)在5月份見(jiàn)底，隨后出現(xiàn)了曲線(xiàn)陡峭化。那么這種好轉(zhuǎn)是不是巧合呢？不是，一般來(lái)講我們可以從三個(gè)維度去解釋。第一個(gè)維度是宏觀視角，經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)預(yù)期將帶來(lái)中長(zhǎng)期資金需求的回升，進(jìn)而推高期限溢價(jià)；第二個(gè)視角是微觀視角，機(jī)構(gòu)的行為影響債券價(jià)格，最后形成陡峭化曲線(xiàn)。這里面我們可以從行為的角度去看，比如商業(yè)銀行的行為角度去看。一端影響到信貸投放，以及資產(chǎn)負(fù)債表的調(diào)整。一端影響到收益率曲線(xiàn)形狀和形狀變化。第三個(gè)是政策視角，央行對(duì)于推動(dòng)曲線(xiàn)變化也起到了非常重要的作用，下面我就分開(kāi)講陡峭化的重要三點(diǎn)。
　　首先是貨幣政策操作，機(jī)構(gòu)對(duì)貨幣政策操作預(yù)期是兩個(gè)：一個(gè)是央行做了什么，二是機(jī)構(gòu)預(yù)期央行會(huì)做什么，這兩個(gè)是截然不一樣的東西。2013年以來(lái)，貨幣政策主要經(jīng)歷了四個(gè)階段：一是悄然轉(zhuǎn)向，2月份重啟正回購(gòu)，5月份重啟3個(gè)月央票，只不過(guò)市場(chǎng)沒(méi)有過(guò)度解讀這個(gè)問(wèn)題。二是6月份流動(dòng)性變局發(fā)生之時(shí)，繼續(xù)釋放回籠流動(dòng)性信號(hào)；央行在流動(dòng)性最緊張的時(shí)候發(fā)行了央票。三是態(tài)度微調(diào)，那個(gè)時(shí)候央行做了一些非公開(kāi)的操作，釋放了一些流動(dòng)性。但是6月份過(guò)去之后，馬上央行又重回正軌，央行的態(tài)度始終是振蕩向上收緊的政策。關(guān)鍵是機(jī)構(gòu)怎么看央行的貨幣政策，這個(gè)概念更重要。貨幣政策預(yù)期，機(jī)構(gòu)對(duì)于貨幣政策的看法發(fā)生什么變化，從最初的“無(wú)動(dòng)于衷”到“怦然心動(dòng)”的過(guò)程。在2月份和5月份央行釋放出政策信號(hào)之后，我們看到的情況是收益率中樞繼續(xù)向下，曲線(xiàn)平坦。
　　在6月份央行袖手旁觀之后，他繼續(xù)發(fā)央票之后，大家感覺(jué)到央行態(tài)度確實(shí)比較堅(jiān)決，市場(chǎng)開(kāi)始崩潰，10年國(guó)債首次上沖近20bp超過(guò)3.70%，不僅如此，7月份的時(shí)候央行進(jìn)一步縮緊貨幣政策，釋放更強(qiáng)的信號(hào)，續(xù)發(fā)3年期央票，導(dǎo)致機(jī)構(gòu)對(duì)中長(zhǎng)期流動(dòng)性更加謹(jǐn)慎，盡管后期流動(dòng)性有明顯好轉(zhuǎn)，但是機(jī)構(gòu)對(duì)中長(zhǎng)期債券的預(yù)期回報(bào)率在持續(xù)攀升，8月份10年期國(guó)債利率突破4.0%的投資者心理關(guān)口。10月份央行暫停逆回購(gòu)兩周，再次擊潰機(jī)構(gòu)心理防線(xiàn)，央行不僅沒(méi)有釋放，還停止了放錢(qián)的操作，這個(gè)時(shí)候整個(gè)機(jī)構(gòu)的心態(tài)再次變得更加悲觀，所以整個(gè)中長(zhǎng)期國(guó)債利率再次創(chuàng)出新高。
　　也就是說(shuō)陡峭化和貨幣政策有關(guān)系，但是更為關(guān)鍵的是跟機(jī)構(gòu)行為有關(guān)系。我們說(shuō)我們?yōu)槭裁茨軌蚩吹浇?jīng)濟(jì)可以保增長(zhǎng)，它的微觀基礎(chǔ)在于機(jī)構(gòu)行為的變化，這才是我們能看到的保增長(zhǎng)的所謂微觀的基礎(chǔ)。以銀行為主的金融機(jī)構(gòu)面臨三個(gè)因素，一個(gè)是流動(dòng)性因素。6月份之后，以商業(yè)銀行為主的金融機(jī)構(gòu)在面對(duì)流動(dòng)性約束、監(jiān)管沖擊以及自身盈利要求，進(jìn)行了資產(chǎn)負(fù)債表的調(diào)整，主要表現(xiàn)為三個(gè)方面：第一個(gè)調(diào)整是縮短低收益資產(chǎn)的期限，這個(gè)是為了滿(mǎn)足流動(dòng)性約束的要求。第二個(gè)是增加高收益資產(chǎn)的比重，為了支撐營(yíng)業(yè)目標(biāo)。第三個(gè)是各種降低監(jiān)管成本的操作，這個(gè)是為了滿(mǎn)足監(jiān)管沖擊。在債券市場(chǎng)上的邊際表現(xiàn)就是基準(zhǔn)曲線(xiàn)的陡峭化上移，而信用債利差則保持平穩(wěn)甚至下降。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，商業(yè)銀行行為的調(diào)整包括：中長(zhǎng)期貸款占比從2012年的30%上升到50%、信用利差下降到2008年以來(lái)的低點(diǎn)、表外信貸占比大幅上升。商業(yè)銀行流動(dòng)性偏好上升和風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，反映了企業(yè)微觀層面的“保增長(zhǎng)”意愿，恰好正是這種“逆周期”的行為，導(dǎo)致宏觀上能夠“保增長(zhǎng)”。當(dāng)然，這其中也離不開(kāi)政府的一個(gè)默許，政府“保下限”的態(tài)度在某種程度上默許了銀行的這種行為，央行貨幣政策或者監(jiān)管政策則為此“預(yù)留”了空間。我們從收益率曲線(xiàn)變化可以觀測(cè)到銀行行為的變化，最后推測(cè)出保增長(zhǎng)的微觀基礎(chǔ)，這是為什么保增長(zhǎng)，但是故事沒(méi)有完。
　　為什么故事沒(méi)有完？進(jìn)入11月份以來(lái)，曲線(xiàn)再次出現(xiàn)異常平坦化，現(xiàn)在的陡峭程度還不到歷史平均水平一半，但是10月30日，1年期國(guó)債收益率創(chuàng)歷史新高，第一次超過(guò)4.0的高位，國(guó)債收益率曲線(xiàn)出現(xiàn)了異常平坦化，10-1利差從10月下旬的接近60bp大幅下降至20bp 。從我們債券市場(chǎng)投資者角度來(lái)看，曲線(xiàn)異常平坦化的含義在于機(jī)構(gòu)的避險(xiǎn)情緒開(kāi)始上升。05年收益率曲線(xiàn)極端平坦化出現(xiàn)過(guò)三次：（1）2008年8～9月。次貸危機(jī)爆發(fā)前夕，國(guó)債10-1利差從8月底的接近90bp大幅下降到9月底的30bp。（2）2011年5～9月。歐債危機(jī)爆發(fā)時(shí)，國(guó)債10-1利差從5月份的80bp下降到不到20bp。（3）2013年4～6月。中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底的預(yù)期（環(huán)比跌破7%），6月份出現(xiàn)了超預(yù)期的“錢(qián)荒”，國(guó)債10-1利差從4月份的60bp下降至零（甚至出現(xiàn)了小幅倒掛）。平坦化背后一定有故事，而且是壞事，不是好事，我們叫“詛咒”。
　　曲線(xiàn)異常平坦化的過(guò)程中風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)都出現(xiàn)了變化，主要表現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的大幅下降和信用利差的回升。據(jù)統(tǒng)計(jì)，上述平坦化期間股票指數(shù)下跌的幅度都超過(guò)20%，信用利差則在前兩次平坦化期間大幅上升了超過(guò)50bp，但是2013年由于機(jī)構(gòu)行為變化，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，信用利差的變動(dòng)不超過(guò)20bp，國(guó)債投資者和信用債投資者似乎在風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期上存在巨大分歧。以50bp作為臨界水平，當(dāng)10-1利差跌破臨界水平后，機(jī)構(gòu)的避險(xiǎn)情緒可能開(kāi)始大幅上升。而風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)與機(jī)構(gòu)的避險(xiǎn)情緒上升有一定聯(lián)系，意味著存在從平坦化避險(xiǎn)情緒上升風(fēng)險(xiǎn)事件自我實(shí)現(xiàn)這一邏輯鏈條有可能會(huì)實(shí)現(xiàn)，我們有可能從極端的平坦化可能以某種概率預(yù)測(cè)到未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，從曲線(xiàn)極端平坦化能夠推測(cè)商業(yè)銀行 風(fēng)險(xiǎn)偏好的拐點(diǎn)可能要到了。未來(lái)信用利差擴(kuò)大以及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)調(diào)整很可能是四季度和明年需要注意的問(wèn)題。
　　最后，基于我們對(duì)市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)、機(jī)構(gòu)行為以及宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的理解判斷，展望2014年的債券市場(chǎng)，我們認(rèn)為收益率仍然在回歸正態(tài)，在利率市場(chǎng)化和金融機(jī)構(gòu)改革的推進(jìn)下，場(chǎng)外利率和場(chǎng)內(nèi)利率加速雙軌制并軌的過(guò)程將使得去杠桿和去產(chǎn)能出現(xiàn)加速，這里蘊(yùn)含著過(guò)度調(diào)整和風(fēng)險(xiǎn)釋放過(guò)程導(dǎo)致的債券市場(chǎng)的相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)。跟2013年的市場(chǎng)節(jié)奏正好相反，2014年上半年可能正好是調(diào)整中的債券市場(chǎng)很可能成為一個(gè)“播種季”，而下半年會(huì)成為“收獲季節(jié)”。我們相信在經(jīng)歷了2013年的“絢爛歸于平淡”之后，市場(chǎng)一定會(huì)給予有耐心和有前瞻性的投資者豐厚的回報(bào)。謝謝大家。

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第二組）

主持人：下面繼續(xù)我們的頒獎(jiǎng)環(huán)節(jié)。讓我們看一下今年“煤飛色舞”以及黑色金屬三家傳統(tǒng)周期行業(yè)的獎(jiǎng)項(xiàng)花落誰(shuí)家，請(qǐng)看大屏幕。

第二組

有色金屬行業(yè)研究
第一名：廣發(fā)證券有色金屬行業(yè)研究小組
第二名：長(zhǎng)江證券有色金屬行業(yè)研究小組
第三名：華創(chuàng)證券有色金屬行業(yè)研究小組
第四名：國(guó)泰君安證券有色金屬行業(yè)研究小組
第五名：海通證券有色金屬行業(yè)研究小組

采掘行業(yè)研究
第一名：廣發(fā)證券采掘行業(yè)研究小組
第二名：中信證券采掘行業(yè)研究小組
第三名：申銀萬(wàn)國(guó)證券采掘行業(yè)研究小組
第四名：招商證券采掘行業(yè)研究小組
第五名：華創(chuàng)證券采掘行業(yè)研究小組

黑色金屬行業(yè)研究
第一名：長(zhǎng)江證券黑色金屬行業(yè)研究小組
第二名：廣發(fā)證券黑色金屬行業(yè)研究小組
第三名：海通證券黑色金屬行業(yè)研究小組
第四名：興業(yè)證券黑色金屬行業(yè)研究小組
第五名：中信證券黑色金屬行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?！有?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩吓_(tái)。
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員服務(wù)二部主任張大威和中國(guó)證券報(bào)首席經(jīng)濟(jì)師衛(wèi)保川為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！

主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝張主任，謝謝衛(wèi)總, 恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------

（第三組）

 
主持人：接下來(lái)要揭曉的第三組的三個(gè)板塊，是今年年初以來(lái)表現(xiàn)最好的板塊，其行業(yè)指數(shù)累計(jì)漲幅最高的一度高達(dá)110%，最低的也有30%，它們就是通信設(shè)備、 傳媒和電子行業(yè)三個(gè)研究方向。獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕。

第三組

通信設(shè)備行業(yè)研究
第一名：廣證恒生通信設(shè)備行業(yè)研究小組
第二名：安信證券通信設(shè)備行業(yè)研究小組
第三名：長(zhǎng)江證券通信設(shè)備行業(yè)研究小組
第四名：國(guó)信證券通信設(shè)備行業(yè)研究小組
第五名：光大證券通信設(shè)備行業(yè)研究小組

傳媒行業(yè)研究
第一名：海通證券傳媒行業(yè)研究小組
第二名：興業(yè)證券傳媒行業(yè)研究小組
第三名：東方證券傳媒行業(yè)研究小組
第四名：廣發(fā)證券傳媒行業(yè)研究小組
第五名：招商證券傳媒行業(yè)研究小組

電子行業(yè)研究
第一名：海通證券電子行業(yè)研究小組
第二名：國(guó)泰君安證券電子行業(yè)研究小組
第三名：申銀萬(wàn)國(guó)證券電子行業(yè)研究小組
第四名：興業(yè)證券電子行業(yè)研究小組
第五名：中信證券電子行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?！?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！

主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)景順長(zhǎng)城基金副總經(jīng)理謝生先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！

主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝謝先生,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第四組）

主持人：接下來(lái)要頒發(fā)的第四組的三個(gè)行業(yè)研究方向的獎(jiǎng)項(xiàng)，這三個(gè)行業(yè)板塊的股票在今年也有卓越表現(xiàn)，分別是節(jié)能、環(huán)保和能源行業(yè)研究（含新能源）方向，獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕。

第四組

節(jié)能領(lǐng)域研究

第一名：中信證券節(jié)能領(lǐng)域研究小組
第二名：東方證券節(jié)能領(lǐng)域研究小組
第三名：國(guó)泰君安證券節(jié)能領(lǐng)域研究小組
第四名：安信證券節(jié)能領(lǐng)域研究小組
第五名：國(guó)信證券節(jié)能領(lǐng)域研究小組

環(huán)保行業(yè)研究

第一名：中信證券環(huán)保行業(yè)研究小組
第二名：海通證券環(huán)保行業(yè)研究小組
第三名：光大證券環(huán)保行業(yè)研究小組
第四名：華創(chuàng)證券環(huán)保行業(yè)研究小組
第五名：國(guó)泰君安證券環(huán)保行業(yè)研究小組
　　　
能源行業(yè)研究（含新能源）

第一名：安信證券能源行業(yè)研究小組（含新能源）
第二名：國(guó)金證券能源行業(yè)研究小組（含新能源）
第三名：東方證券能源行業(yè)研究小組（含新能源）
第四名：申銀萬(wàn)證券國(guó)能源行業(yè)研究小組（含新能源）
第五名：中信證券能源行業(yè)研究小組（含新能源）

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)撸≌?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)新華基金基金部副總監(jiān)崔建波先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝 崔先生 ,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第五組）

主持人：接下來(lái)的第五組要頒發(fā)獎(jiǎng)項(xiàng)涉及的三個(gè)研究領(lǐng)域與中國(guó)經(jīng)濟(jì)命運(yùn)休戚相關(guān)，分別是銀行業(yè)、非銀行業(yè)金融以及房地產(chǎn)行業(yè)研究方向。獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕

第五組

銀行業(yè)方向研究
第一名：國(guó)泰君安證券銀行業(yè)研究小組
第二名：中信證券銀行業(yè)方向研究小組
第三名：海通證券銀行業(yè)方向研究小組
第四名：平安證券銀行業(yè)方向研究小組
第五名：興業(yè)證券銀行業(yè)方向研究小組

非銀行業(yè)金融研究
第一名：海通證券非銀行金融業(yè)研究小組
第二名：廣發(fā)證券非銀行金融業(yè)研究小組
第三名：長(zhǎng)江證券非銀行金融業(yè)研究小組
第四名：中信建投證券非銀行金融業(yè)研究小組
第五名：國(guó)信證券非銀行金融業(yè)研究小組

房地產(chǎn)行業(yè)研究
第一名：國(guó)泰君安證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組
第二名：中信建投證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組
第三名：廣發(fā)證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組
第四名：海通證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組
第五名：東興證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?！讓我們掌聲歡迎獲獎(jiǎng)?wù)叽砩吓_(tái)！
主持人：現(xiàn)在，有請(qǐng)浦銀安盛基金固定收益總監(jiān)薛錚先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝薛先生,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

主持人：我們有請(qǐng)國(guó)泰君安證券房地產(chǎn)行業(yè)研究小組李品科女士留步。接下來(lái)我們就請(qǐng)李品科女士給我們作有關(guān)于房地產(chǎn)行業(yè)研究和展望的主題演講，大家歡迎。

李品科：各位投資人朋友大家好，我是國(guó)泰君安地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)的李品科。首先非常感謝金牛獎(jiǎng)的主辦方中證報(bào)給我們這次很好的機(jī)會(huì)展現(xiàn)自己。在這里首先要說(shuō)的是，非常感謝各位投資者朋友多年以來(lái)對(duì)于我們國(guó)泰君安整個(gè)房地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)一直的支持，我們必定會(huì)給大家更好的回報(bào)，更多的和更精準(zhǔn)的投資建議。

　　主辦方讓我們講一下房地產(chǎn)對(duì)于整個(gè)明年和未來(lái)的判斷。地產(chǎn)行業(yè)受政策影響很大，現(xiàn)在整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)到了制度變革的時(shí)間點(diǎn)，房地產(chǎn)可能接下來(lái)會(huì)出現(xiàn)大家想象不到的一個(gè)變化，這個(gè)變化具體后續(xù)怎么走其實(shí)還是要看制度的實(shí)行。
　　首先，地產(chǎn)股的投資邏輯，過(guò)去幾年都是房?jī)r(jià)漲地產(chǎn)股跌，這個(gè)邏輯從今年底到明年這段時(shí)間會(huì)發(fā)生變化，尤其是短期政策面，不再成為影響房地產(chǎn)股票走勢(shì)的一個(gè)決定因素，我們?cè)诮酉聛?lái)會(huì)和大家詳細(xì)分享政策面和基本面的觀點(diǎn)。
　　對(duì)于地產(chǎn)的政策面來(lái)說(shuō)，其實(shí)現(xiàn)在到了一個(gè)政策整體出現(xiàn)制度變革的時(shí)間點(diǎn)，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)其實(shí)很多人覺(jué)得說(shuō)，如果我不投資房地產(chǎn)股票是不是和我的關(guān)系不相關(guān)，或者不高。我們要說(shuō)的是，對(duì)于整個(gè)中國(guó)大家很重視的房地產(chǎn)市場(chǎng)以及相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)說(shuō)，接下來(lái)可能都會(huì)存在一個(gè)比較大的不確定性，那么就是房地產(chǎn)政策制度的變革。過(guò)去的地產(chǎn)政策大家都知道，就是壓需求，未來(lái)整個(gè)地產(chǎn)政策會(huì)怎么變化呢？它就會(huì)像一個(gè)增加供應(yīng)變成越來(lái)越長(zhǎng)效化的狀態(tài)，長(zhǎng)效機(jī)制大家可能聽(tīng)到很多，那么長(zhǎng)效機(jī)制到底是什么東西，它對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)來(lái)說(shuō)是壓制還是托起，過(guò)去幾年整個(gè)房地產(chǎn)政策其實(shí)對(duì)于地產(chǎn)行業(yè)來(lái)說(shuō)都是壓制狀態(tài)，所以地產(chǎn)股市談到政策就變色，09年超過(guò)30倍變成現(xiàn)在PE只有5倍，其中政策的影響是非常大的。接下來(lái)的一個(gè)政策對(duì)于地產(chǎn)行業(yè)和開(kāi)發(fā)商有怎么樣的變化。
　　首先地產(chǎn)股在接下來(lái)一段時(shí)間是有估值修復(fù)的行情，這源于過(guò)去老的邏輯，房?jī)r(jià)漲一定是地產(chǎn)股跌。未來(lái)政策會(huì)有明顯趨勢(shì)性變化，增加供應(yīng)角度來(lái)看，短期對(duì)于開(kāi)發(fā)商盈利和規(guī)模擴(kuò)張都是有利的。所以從接下來(lái)的角度我們首先看地產(chǎn)股過(guò)低，政策預(yù)期下的修復(fù)，之后整個(gè)地產(chǎn)股板塊走勢(shì)和我們息息相關(guān)了。
　　我們說(shuō)一下地產(chǎn)股的長(zhǎng)效機(jī)制，它是要托起房地產(chǎn)需求的，而不是打壓房地產(chǎn)市場(chǎng)，這是由基本面決定的，未來(lái)對(duì)于整個(gè)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，總的政策不是打壓，反而是拯救已經(jīng)頹勢(shì)的投資需求和銷(xiāo)量，這是我們對(duì)總的政策的判斷。利好政策包括國(guó)企改革，包括非市場(chǎng)化政策的退出。中性政策有一點(diǎn)很重要，就是土地制度，土地改革。中國(guó)為什么過(guò)去98年到現(xiàn)在，其實(shí)03、04年開(kāi)始很多專(zhuān)家就說(shuō)中國(guó)的房?jī)r(jià)是非常不合理的，在過(guò)去十年為什么中國(guó)的房?jī)r(jià)還是處于高漲的狀況，一線(xiàn)城市甚至達(dá)到五倍十倍的增長(zhǎng)，其中原因就是土地供應(yīng)的壟斷，土地改革如果成為未來(lái)的方向的話(huà)，不但是對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)，對(duì)于整體的經(jīng)濟(jì)都會(huì)產(chǎn)生比較明顯的一個(gè)影響，土地對(duì)開(kāi)發(fā)商有什么樣的作用？短期一定對(duì)開(kāi)發(fā)商是有利的，所以土地一旦改革，在短期出現(xiàn)的話(huà)，那么開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)他們首先銷(xiāo)售規(guī)模，同時(shí)地價(jià)下降，房?jī)r(jià)卻不會(huì)在短期有一個(gè)下降的趨勢(shì)，所以開(kāi)發(fā)商的利潤(rùn)也會(huì)回升。這是短期的影響。
　　對(duì)于長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，土地制度的變化其實(shí)我們認(rèn)為很可能會(huì)造成整個(gè)房地產(chǎn)周期頂點(diǎn)的提前。所以從土地改革這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，緩慢而行一定是有利的，也是必須的，不能過(guò)快過(guò)猛的變化，可能土地改革又是一次對(duì)于資源再分配很重要的一個(gè)變化。
　　第二個(gè)是國(guó)企改革，國(guó)企改革地產(chǎn)這塊也會(huì)比較受益，因?yàn)閷?duì)國(guó)企來(lái)來(lái)說(shuō)土地是其中最重要的一部分資源，國(guó)企一個(gè)很明顯的優(yōu)勢(shì)是他擁有比其他人更多的資源。所以當(dāng)國(guó)企改革推開(kāi)一部分開(kāi)發(fā)商也是可以持續(xù)受到關(guān)注的。其實(shí)明年對(duì)于房地產(chǎn)我們的判斷是，改革可能是重要的一點(diǎn)，不一定是所有的人都受益，但其中一定有一部分人受益，這部分人在整個(gè)股市里可能會(huì)有超過(guò)整個(gè)行業(yè)平均的表現(xiàn)。
　　第三個(gè)是房產(chǎn)稅，即便中國(guó)所有的房子他全部征收存量房的房產(chǎn)稅，我們考慮到人均大概有20平米的免稅狀況，房產(chǎn)稅稅率取國(guó)外標(biāo)準(zhǔn)的1%，我們看到中國(guó)所有的存量房產(chǎn)稅全部征收上來(lái)，它只能夠占到外地收入的18%，只能夠占到地方財(cái)政收入的8%，如果要靠征房產(chǎn)稅來(lái)彌補(bǔ)地方財(cái)政的缺口短期內(nèi)是很難達(dá)到的。所以不會(huì)有過(guò)大過(guò)猛的步驟。還有二胎，二胎今年說(shuō)了很多，它是真正能夠讓中國(guó)房地產(chǎn)中長(zhǎng)期需求回歸的政策，二胎如果全面放開(kāi)，會(huì)帶來(lái)年均30%增量住房需求。所以說(shuō)對(duì)于整體未來(lái)長(zhǎng)期政策來(lái)看，是挽救房地產(chǎn)中長(zhǎng)期需求。接下來(lái)說(shuō)一下銷(xiāo)量，應(yīng)該不會(huì)低于5%，業(yè)績(jī)?nèi)挎i定。明年和后年的利率也會(huì)持續(xù)回升。所以開(kāi)發(fā)商不用擔(dān)心接下來(lái)他們基本面的狀況，我們不是很看好中國(guó)未來(lái)中長(zhǎng)期整個(gè)市場(chǎng)，但是要說(shuō)的是，對(duì)于地產(chǎn)股有一波預(yù)期的修復(fù)。包括房?jī)r(jià)，新開(kāi)工投資的數(shù)據(jù)，因?yàn)闀r(shí)間關(guān)系大家可以在后續(xù)看我們國(guó)泰君安2014年房地產(chǎn)投資策略，謝謝大家。如果有任何的問(wèn)題也請(qǐng)隨時(shí)和我們國(guó)泰君安房地產(chǎn)這邊聯(lián)系，謝謝。

 
主持人：感謝李品科女士的演講，今天頒獎(jiǎng)典禮上半場(chǎng)到此告一段落。

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第六組）

主持人：歡迎大家回來(lái)，讓我們繼續(xù)頒獎(jiǎng)環(huán)節(jié)，大家請(qǐng)看大屏幕。從屏幕上，大家可以看到第六組的輕工制造、家用電器和紡織服裝三個(gè)行業(yè)研究方向的獲獎(jiǎng)名單。

第六組

輕工制造行業(yè)研究
第一名：申銀萬(wàn)國(guó)證券輕工制造行業(yè)研究小組
第二名：東方證券輕工制造行業(yè)研究小組
第三名：興業(yè)證券輕工制造行業(yè)研究小組
第四名：國(guó)泰君安證券輕工制造行業(yè)研究小組
第五名：廣發(fā)證券輕工制造行業(yè)研究小組
　　　　　　　　
家用電器行業(yè)研究
第一名：中信證券家用電器行業(yè)研究小組
第二名：長(zhǎng)江證券家用電器行業(yè)研究小組
第三名：銀河證券家用電器行業(yè)研究小組
第四名：招商證券家用電器行業(yè)研究小組
第五名：國(guó)信證券家用電器行業(yè)研究小組

紡織服裝行業(yè)研究
第一名：招商證券紡織服裝行業(yè)研究小組
第二名：中信證券紡織服裝行業(yè)研究小組
第三名：申銀萬(wàn)國(guó)證券紡織服裝行業(yè)研究小組
第四名：銀河證券紡織服裝行業(yè)研究小組
第五名：光大證券紡織服裝行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?，?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)交銀施羅德基金量化投資部總經(jīng)理 龍向東 先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝龍先生,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?
--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第七組）

主持人：接下來(lái)，讓我們來(lái)看看第七組新材料、高端裝備和建筑建材三個(gè)研究方向的獲獎(jiǎng)情況，請(qǐng)看大屏幕：

第七組

新材料方向研究
第一名：申銀萬(wàn)國(guó)證券新材料方向研究小組
第二名：廣發(fā)證券新材料方向研究小組
第三名：中信證券新材料方向研究小組
第四名：國(guó)泰君安證券新材料方向研究小組
第五名：華泰證券新材料方向研究小組

高端裝備行業(yè)研究
第一名：廣證恒生高端裝備行業(yè)研究小組
第二名：國(guó)海證券高端裝備行業(yè)研究小組
第三名：中信證券高端裝備行業(yè)研究小組
第四名：長(zhǎng)江證券高端裝備行業(yè)研究小組
第五名：華泰證券高端裝備行業(yè)研究小組

建筑建材行業(yè)研究
第一名：中信證券建筑建材行業(yè)研究小組
第二名：海通證券建筑建材行業(yè)研究小組
第三名：國(guó)泰君安證券建筑建材行業(yè)研究小組
第四名：申銀萬(wàn)國(guó)證券建筑建材行業(yè)研究小組
第五名：廣發(fā)證券建筑建材行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)?！?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！

 
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)工銀瑞信基金工銀純債2年定期開(kāi)放基金經(jīng)理李敏先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝李敏先生,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?
--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第八組）

主持人：接下來(lái)，讓我們看看餐飲旅游、商業(yè)貿(mào)易和交通運(yùn)輸行業(yè)研究的獲獎(jiǎng)情況，請(qǐng)看大屏幕：

第八組

餐飲旅游行業(yè)研究
第一名：中信證券餐飲旅游行業(yè)研究小組
第二名：國(guó)泰君安證券餐飲旅游行業(yè)研究小組
第三名：國(guó)信證券餐飲旅游行業(yè)研究小組
第四名：國(guó)金證券餐飲旅游行業(yè)研究小組
第五名：海通證券餐飲旅游行業(yè)研究小組

商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究
第一名：中信證券商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究小組
第二名：廣發(fā)證券商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究小組
第三名：海通證券商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究小組
第四名：申銀萬(wàn)國(guó)證券商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究小組
第五名：長(zhǎng)江證券商業(yè)貿(mào)易行業(yè)研究小組

交通運(yùn)輸行業(yè)研究
第一名：國(guó)信證券交通運(yùn)輸行業(yè)研究小組
第二名：中信證券交通運(yùn)輸行業(yè)研究小組
第三名：興業(yè)證券交通運(yùn)輸行業(yè)研究小組
第四名：廣發(fā)證券交通運(yùn)輸行業(yè)研究小組
第五名：銀河證券交通運(yùn)輸行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)撸≌?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng) 民生加銀基金研究部總監(jiān) 于善輝先生 為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝于先生,恭喜獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第九組）

主持人：接下來(lái)，我們進(jìn)入第九組三個(gè)消費(fèi)領(lǐng)域——醫(yī)藥生物、食品飲料和農(nóng)林牧漁行業(yè)研究領(lǐng)域的頒獎(jiǎng)環(huán)節(jié)。獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕

第九組

醫(yī)藥生物行業(yè)研究
第一名：國(guó)金證券醫(yī)藥生物行業(yè)研究小組
第二名：興業(yè)證券醫(yī)藥生物行業(yè)研究小組
第三名：中投證券醫(yī)藥生物行業(yè)研究小組
第四名：東興證券醫(yī)藥生物行業(yè)研究小組
第五名：國(guó)泰君安證券醫(yī)藥生物行業(yè)研究小組
　　　
食品飲料行業(yè)研究
第一名：東方證券食品飲料行業(yè)研究小組
第二名：廣證恒生食品飲料行業(yè)研究小組
第三名：國(guó)泰君安證券食品飲料行業(yè)研究小組
第四名：招商證券食品飲料行業(yè)研究小組
第五名：長(zhǎng)江證券食品飲料行業(yè)研究小組

農(nóng)林牧漁行業(yè)研究
第一名：申銀萬(wàn)國(guó)證券農(nóng)林牧漁行業(yè)研究小組
第二名：齊魯證券農(nóng)林牧漁行業(yè)研究小組
第三名：海通證券農(nóng)林牧漁行業(yè)研究小組
第四名：光大證券農(nóng)林牧漁行業(yè)研究小組
第五名：華創(chuàng)證券農(nóng)林牧漁行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)撸≌?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)中國(guó)證券報(bào)副總經(jīng)理 孔雪松 先生為獲獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝孔總，恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)摺?
--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第十組）

主持人：接下來(lái)，讓我們進(jìn)入第十組投資策略方向和交運(yùn)設(shè)備、化工行業(yè)研究方向的頒獎(jiǎng)，獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕。

第十組

投資策略方向研究
第一名：安信證券投資策略方向研究小組
第二名：長(zhǎng)江證券投資策略方向研究小組
第三名：海通證券投資策略方向研究小組
第四名：廣證恒生投資策略方向研究小組
第五名：申銀萬(wàn)國(guó)投資策略方向研究小組

交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究（含新能源汽車(chē)）
第一名：中信證券交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究小組（含新能源汽車(chē)）
第二名：華創(chuàng)證券交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究小組（含新能源汽車(chē)）
第三名：廣發(fā)證券交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究小組（含新能源汽車(chē)）
第四名：招商證券交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究小組（含新能源汽車(chē)）
第五名：中信建投證券交運(yùn)設(shè)備行業(yè)研究小組（含新能源汽車(chē)）
　　　
化工行業(yè)研究
第一名：申銀萬(wàn)國(guó)證券化工行業(yè)研究小組
第二名：長(zhǎng)江證券化工行業(yè)研究小組
第三名：東方證券化工行業(yè)研究小組
第四名：廣發(fā)證券化工行業(yè)研究小組
第五名：海通證券化工行業(yè)研究小組

主持人：恭喜各位獲獎(jiǎng)?wù)撸≌?qǐng)獲獎(jiǎng)?wù)叽砩蠄?chǎng)！
主持人：現(xiàn)在我們有請(qǐng)中國(guó)證券報(bào)副總編輯聞?wù)倭譃楂@獎(jiǎng)?wù)叽眍C獎(jiǎng)，有請(qǐng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：謝謝聞總，恭喜所有獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

主持人：讓我們繼續(xù)下一個(gè)環(huán)節(jié)的頒獎(jiǎng)，請(qǐng)大家看大屏幕。
　　很多人都判斷說(shuō)明年改革的預(yù)期會(huì)超過(guò)大家的期望值，也就意味著2013和2014交集會(huì)是改革的元年，我們看看他（荀玉根）如何解讀2013到2014年這個(gè)特殊的歷史投資策略。

 
荀玉根：各位來(lái)賓下午好。非常高興獲得金牛獎(jiǎng)，也非常感謝所有機(jī)構(gòu)投資者對(duì)我們的支持和肯定，也非常感謝中證報(bào)給我們這個(gè)機(jī)會(huì)和平臺(tái)。同時(shí)也祝賀今天獲獎(jiǎng)的各位同仁們。今天非常高興有這個(gè)機(jī)會(huì)代表我們的團(tuán)隊(duì)對(duì)同仁們發(fā)表對(duì)市場(chǎng)的看法。我的題目名字是：順天應(yīng)人，守正出奇。作為A股市場(chǎng)投資以及全球股票市場(chǎng)投資，其實(shí)最根本的我們認(rèn)為還是要把握住這個(gè)大勢(shì)，研究好現(xiàn)在我們股市所處的環(huán)境，只有順勢(shì)而為才能尋找到好的投資機(jī)會(huì)。所以這個(gè)階段我們認(rèn)為在轉(zhuǎn)型和改革大好背景下，認(rèn)清這個(gè)形勢(shì)，投資機(jī)會(huì)主要總結(jié)為守正和出奇兩個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)，重點(diǎn)關(guān)注轉(zhuǎn)型和改革兩個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)。主要講三方面。
　　今年來(lái)股指區(qū)間波動(dòng)、行業(yè)明顯分化的行情特征，本質(zhì)上源于轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟(jì)體總量增速下滑、結(jié)構(gòu)分化。我們做了一些國(guó)際比較，有沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)類(lèi)似我們這樣的特征，以日本和臺(tái)灣為例，日本七八十年代轉(zhuǎn)型和臺(tái)灣八九十年代轉(zhuǎn)型過(guò)程中看到了同樣的現(xiàn)象，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)換擋階段，轉(zhuǎn)型期的時(shí)候股市出現(xiàn)了一些結(jié)構(gòu)分化，有個(gè)新老交替。這個(gè)特征實(shí)際上在A股市場(chǎng)，或者說(shuō)在中國(guó)資本市場(chǎng)當(dāng)中同樣得到印證。
　　我們發(fā)現(xiàn)從2012年以來(lái)為什么A股市場(chǎng)估值很難出現(xiàn)向下波動(dòng)，一直估值是往下走，或者很窄范圍內(nèi)波動(dòng)，是因?yàn)槲覀冊(cè)谶@個(gè)估值里面，本身宏觀政策調(diào)控有制約，一方面要平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，一方面要經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，所以進(jìn)入了這樣一個(gè)調(diào)控兩難。所以我們看到貨幣政策處于中性，這導(dǎo)致股票市場(chǎng)估值是受限的。海外最大的背景是美聯(lián)儲(chǔ)的QE退出會(huì)不會(huì)給A股帶來(lái)沖擊，我們認(rèn)為這種沖擊是偏小的。其實(shí)在今年五月底六月份開(kāi)始我們看到，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)示范流動(dòng)性QE退出的時(shí)候，全球新興市場(chǎng)國(guó)家都出現(xiàn)了股市和稅率的衰跌，A股市場(chǎng)并沒(méi)有受到很大沖擊。此外我們可以看到，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)率下降的時(shí)候，企業(yè)盈利的拐點(diǎn)鈍化。今天下午公布了十月份PPI的數(shù)據(jù)，同比增速又回落了一下。所以可以發(fā)現(xiàn)，2012年以來(lái)，工業(yè)增加值、PPI代表的量?jī)r(jià)指標(biāo)有拐點(diǎn)無(wú)趨勢(shì)，PMI景氣指數(shù)圍繞50上下波動(dòng)，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)波幅收窄，此背景下上市公司ROE在13%左右震蕩走平，此趨勢(shì)仍將延續(xù)。而且這種宏觀背景當(dāng)中股市自身也一直在尋找自己的中樞，我們把2012到2013這兩年來(lái)看，目前流動(dòng)性、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、企業(yè)盈利均處于中樞附近，股指位于中樞略低位置。
　　在這種背景下，投資機(jī)會(huì)怎么樣，我們找不到很強(qiáng)趨勢(shì)變化的時(shí)候并不表示這種機(jī)會(huì)不存在，我們回顧國(guó)內(nèi)外股市歷史，每一個(gè)投資大師在他的成名階段他的代表作都不一樣，因?yàn)樗旧沓擅臅r(shí)間點(diǎn)也不一樣。投資需順應(yīng)時(shí)代變遷的大趨勢(shì)，才能找到滾雪球的長(zhǎng)坡。在九月份夏季達(dá)沃斯論壇當(dāng)中李克強(qiáng)提出“穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革”的政策措施為：“第一，兼顧當(dāng)前和長(zhǎng)遠(yuǎn)，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)政策。第二，堅(jiān)定不移推進(jìn)改革開(kāi)放，著力激發(fā)市場(chǎng)活力。第三，著眼轉(zhuǎn)型升級(jí)，調(diào)整優(yōu)化結(jié)構(gòu)?！边@是我們所尋找的一些結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)和核心領(lǐng)域，投資需繼續(xù)駐兵轉(zhuǎn)型和改革兩大戰(zhàn)場(chǎng)。
　　成長(zhǎng)戰(zhàn)場(chǎng)退潮好撒網(wǎng)。轉(zhuǎn)型角度理解未來(lái)成長(zhǎng)性高的行業(yè)集中在符合時(shí)代新特征的智慧城市（科技改變生活）、舒適城市（人口結(jié)構(gòu)和消費(fèi)行為激發(fā)需求）、美麗城市（政策導(dǎo)向引領(lǐng)方向），對(duì)應(yīng)TMT、醫(yī)藥、環(huán)保三大行業(yè)。此三板塊今年來(lái)大幅跑贏其他板塊，展望未來(lái)，成長(zhǎng)股中期行情有兩種演繹路徑：第一，轉(zhuǎn)型成功，“美”式長(zhǎng)夢(mèng)。1990年代美國(guó)科技股牛了10年，目前中國(guó)轉(zhuǎn)型才剛剛開(kāi)始，中期夢(mèng)還在，且微觀盈利已經(jīng)顯現(xiàn)。第二，周期回落，泥沙俱下。2011年的故事難以重演，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)有過(guò)熱風(fēng)險(xiǎn)，通脹、房?jī)r(jià)高企，宏觀政策收縮，中小板、創(chuàng)業(yè)板盈利跟隨主板一起回落。目前既便放在中周期中，產(chǎn)能、庫(kù)存仍出于低位，此路徑可能小。三季報(bào)公布期盈利預(yù)期差導(dǎo)致的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)為代表的高PE成長(zhǎng)股回調(diào)，已經(jīng)在消化估值壓力，對(duì)比2011、12年，當(dāng)前宏微觀背景更優(yōu)，退潮開(kāi)始帶來(lái)撒網(wǎng)機(jī)會(huì)。其中尤其關(guān)注業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)的子領(lǐng)域，如蘋(píng)果由創(chuàng)新引發(fā)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將日益顯現(xiàn)，帶來(lái)我國(guó)蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)，4G投資高峰即將到來(lái)，4G相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈從中受益。
　　從整個(gè)要素投入角度講，現(xiàn)在中國(guó)人口最大特征是老齡化步入快速上升周期，將使得我們醫(yī)療服務(wù)需求處于不斷上升的。我們從管理角度來(lái)講，過(guò)去十幾年工業(yè)化背景當(dāng)中我們最大的代價(jià)是環(huán)境污染，在美國(guó)和英國(guó)當(dāng)年重工業(yè)化的時(shí)候同樣出現(xiàn)環(huán)境污染的問(wèn)題，但是他們通過(guò)環(huán)境治理，現(xiàn)在天空重新蔚藍(lán)，空氣重新清新，我們中國(guó)一樣會(huì)有這個(gè)過(guò)程。所以這個(gè)行業(yè)的需求未來(lái)幾年是增長(zhǎng)的。
　　改革戰(zhàn)場(chǎng)。我們今天正在召開(kāi)的三中全會(huì)是大家集中關(guān)注的事件。改革功效在于治病才能救人。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩，周期演變難以推動(dòng)傳統(tǒng)行業(yè)景氣上升，改革和破舊是煥發(fā)生機(jī)的重要渠道。國(guó)企改革、民營(yíng)資本放開(kāi)是搞活微觀的突破口，看好上海國(guó)企改革，石油天然氣、鐵路領(lǐng)域的管制放開(kāi)。國(guó)企改革的方向是市場(chǎng)化，上海作為地方國(guó)資規(guī)模最大的省市，一直是國(guó)企改革的排頭兵，此輪改革仍有望先行。經(jīng)過(guò)08年前后大規(guī)模資產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)整合后，新一輪改革的重點(diǎn)在于市場(chǎng)化，尤其是競(jìng)爭(zhēng)型領(lǐng)域通過(guò)股權(quán)激勵(lì)、引入戰(zhàn)略投資者等方式改善經(jīng)營(yíng)、提升業(yè)績(jī)?；A(chǔ)產(chǎn)業(yè)的壟斷弊端，已對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展全局產(chǎn)生了日益明顯的負(fù)面影響。改革需要打破壟斷，放寬準(zhǔn)入，形成競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。非常規(guī)油氣資源的勘探開(kāi)發(fā)準(zhǔn)入望放開(kāi)，石油天然氣管網(wǎng)業(yè)務(wù)望從上中下游一體化經(jīng)營(yíng)的油氣企業(yè)中分離出來(lái)，油氣開(kāi)采、運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)等公司將受益。鐵路運(yùn)營(yíng)方面可能借鑒國(guó)際上“網(wǎng)運(yùn)分離”“區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)”“干線(xiàn)公司+平行線(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)”等模式，制定并實(shí)施通路權(quán)開(kāi)放等相關(guān)規(guī)則。由于我國(guó)鐵路運(yùn)輸?shù)母呙芏?，市?chǎng)化改革將使鐵路明顯提升其盈利能力，客貨運(yùn)價(jià)格改革和土地綜合開(kāi)發(fā)等都將成為催化劑。
　　在這種分析框架當(dāng)中，A股市場(chǎng)展望未來(lái)時(shí)間，總體處于轉(zhuǎn)型當(dāng)中，所以市場(chǎng)結(jié)構(gòu)特征還沒(méi)有改變，如果看的更中長(zhǎng)期一些，改革的紅利雖然不斷釋放，它會(huì)引發(fā)市場(chǎng)更好的特征。我的匯報(bào)就這么多，謝謝大家。

 
主持人：感謝荀玉根先生。接下來(lái)我們繼續(xù)頒獎(jiǎng)。

--------------------------------------------------------------------------------------------------

（第十一組，金牛五強(qiáng)+最快進(jìn)步獎(jiǎng)+最具潛力獎(jiǎng)）

主持人：至此，我們所有研究領(lǐng)域獲獎(jiǎng)個(gè)人和小組就全部揭曉了?，F(xiàn)在，我們將要宣布最后三項(xiàng)大獎(jiǎng)的結(jié)果，那就是2013年中國(guó)證券業(yè)金牛分析師五大金牛研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)、最快進(jìn)步研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)和最具潛力研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)。獲獎(jiǎng)名單請(qǐng)看大屏幕。

獲得2013年中國(guó)證券業(yè)金牛分析師五大金牛研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)的是：

國(guó)泰君安證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓 國(guó)泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜女士
海通證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓 海通證券研究所副所長(zhǎng)路穎女士
申銀萬(wàn)國(guó)證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓 申銀萬(wàn)國(guó)證券首席戰(zhàn)略總監(jiān)陳曉升先生
招商證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓 招商證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理?xiàng)顣舷壬?
中信證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓 中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、董事總經(jīng)理諸建芳先生

獲得2013年中國(guó)證券業(yè)金牛分析師最快進(jìn)步研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)的是：
廣發(fā)證券，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓廣發(fā)證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理張嵐先生

獲得2013年中國(guó)證券業(yè)金牛分析師最具潛力研究團(tuán)隊(duì)獎(jiǎng)的是:
廣州廣證恒生投資咨詢(xún)有限公司，有請(qǐng)領(lǐng)獎(jiǎng)嘉賓廣州廣證恒生證券投資咨詢(xún)有限公司總裁尹哲先生

主持人：恭喜你們。現(xiàn)在我們請(qǐng)出中國(guó)證券報(bào)董事長(zhǎng)、社長(zhǎng)兼總編輯林晨先生，為獲獎(jiǎng)?wù)哳C獎(jiǎng)！
主持人：請(qǐng)頒獎(jiǎng)?wù)吆瞳@獎(jiǎng)代表合影留念。
主持人：好的，謝謝林總，恭喜所有獲獎(jiǎng)?wù)摺?/p>

--------------------------------------------------------------------------------------------------

【高端論壇】

主持人：接下來(lái)將進(jìn)入今日的壓軸環(huán)節(jié)—— “把脈新格局 探尋新機(jī)會(huì)”中國(guó)證券業(yè)高峰論壇，首先，讓我們有請(qǐng)本次論壇的嘉賓：

有請(qǐng)國(guó)泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜女士 請(qǐng)入座
有請(qǐng)海通證券研究所副所長(zhǎng) 路穎 女士 請(qǐng)入座
有請(qǐng)申銀萬(wàn)國(guó)證券首席戰(zhàn)略總監(jiān)陳曉升先生 請(qǐng)入座
有請(qǐng)招商證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理?xiàng)顣舷壬?請(qǐng)入座
有請(qǐng)中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、董事總經(jīng)理諸建芳先生 請(qǐng)入座
有請(qǐng)廣發(fā)證券研發(fā)中心董事總經(jīng)理兼中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)證券分析師專(zhuān)業(yè)委員會(huì)副主任委員張嵐先生 請(qǐng)入座
有請(qǐng)廣州廣證恒生證券投資咨詢(xún)有限公司總裁尹哲先生 請(qǐng)入座

主持人：接下來(lái)的時(shí)間我很榮幸的把話(huà)筒交給本次論壇的主持人，中國(guó)證券報(bào)首席經(jīng)濟(jì)師衛(wèi)保川先生。

 
衛(wèi)保川：我們這次會(huì)議的主題，是把脈新格局，所以我們今天從這個(gè)問(wèn)題談起。林女士今天我是第一次謀面，所以給予照顧，首先有請(qǐng)林女士談一下對(duì)今天這個(gè)形勢(shì)的理解以及新的政策預(yù)判。

林采宜：謝謝衛(wèi)總。從三中全會(huì)新格局，總體來(lái)說(shuō)，明年應(yīng)該是結(jié)構(gòu)性的增長(zhǎng)，大家都喜歡用結(jié)構(gòu)調(diào)整，我覺(jué)得在中國(guó)的詞匯里面好像“調(diào)整”總是比較負(fù)面的，我們回落的時(shí)候總說(shuō)是調(diào)整。但實(shí)際上明年我們應(yīng)該是增長(zhǎng)的，但是這種增長(zhǎng)不是GDP的增長(zhǎng)，而是一些行業(yè)結(jié)構(gòu)性的增長(zhǎng)，GDP的回落，我認(rèn)為GDP已經(jīng)不重要了，這是一個(gè)問(wèn)題。增長(zhǎng)會(huì)是什么格局，我認(rèn)為是結(jié)構(gòu)性的。從增長(zhǎng)的幅度來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得增長(zhǎng)的幅度不能用GDP來(lái)說(shuō)，而是我們整個(gè)增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)發(fā)生改變以后，那么增長(zhǎng)的格局也會(huì)發(fā)生一定的改變。所以我認(rèn)為明年的幅度你要看GDP一定比今年低。但是你要看整個(gè)經(jīng)濟(jì)的健康程度，一定比今年要好。所以我覺(jué)得大家對(duì)結(jié)構(gòu)性的一個(gè)問(wèn)題，我覺(jué)得明年是我們一個(gè)大的趨勢(shì)。

　　一個(gè)是負(fù)面的，一個(gè)是正面的，明年新機(jī)會(huì)您怎么看？

林采宜：行業(yè)機(jī)會(huì)，其實(shí)我特別喜歡環(huán)保，今天一下飛機(jī)，一看PM2.5，首都是全國(guó)人民最關(guān)注的，所以我覺(jué)得環(huán)保一定是明年的首要問(wèn)題，我估計(jì)我們的領(lǐng)導(dǎo)今天也在講，這是最重要的問(wèn)題。明年我認(rèn)為第一是大氣環(huán)保，第二是水資源，環(huán)保行業(yè)明年的增長(zhǎng)空間是不可限量的，它的增長(zhǎng)可能是在政策的支持下，這種落地我認(rèn)為是幾何積數(shù)的增長(zhǎng)。第二個(gè)是服務(wù)業(yè)，你調(diào)結(jié)構(gòu)，當(dāng)外貿(mào)和投資不再成為核心動(dòng)力的時(shí)候，明年的底線(xiàn)在哪里，我覺(jué)得總體的底線(xiàn)是就業(yè)，保就業(yè)的根本是保消費(fèi)。什么可以不干，什么必須干。金融服務(wù)業(yè)在這種格局下面是有機(jī)會(huì)的，大家一想到金融改革好像壟斷一打破就不行了，其實(shí)金融改革對(duì)于整個(gè)金融業(yè)來(lái)說(shuō)它不是利空，它是利好，強(qiáng)者恒強(qiáng)，而弱者自動(dòng)被淘汰，但是對(duì)于整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)它應(yīng)該是整體效率的提高。其實(shí)上個(gè)世紀(jì)八十年代到九十年代美國(guó)也經(jīng)歷過(guò)這樣的，一個(gè)是金融服務(wù)業(yè)，第二個(gè)我認(rèn)為是計(jì)算機(jī)行業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)4G，4G應(yīng)該帶來(lái)一個(gè)新的增長(zhǎng)，這個(gè)是服務(wù)業(yè)里面非常好的。然后是醫(yī)療衛(wèi)生和保障，其實(shí)人口紅利過(guò)去了以后面臨人口老齡化，人口老齡化我們現(xiàn)在增長(zhǎng)很快的，其實(shí)是你的醫(yī)療保障，需求潛力非常大，但是我們現(xiàn)在的醫(yī)療保障這個(gè)服務(wù)業(yè)沒(méi)有跟上這個(gè)需求，當(dāng)然有政策因素。但是我相信三中全會(huì)會(huì)給它釋放空間的。

衛(wèi)保川：謝謝林總，跟即將過(guò)去這一年的我們的主攻方向大致差不多，還會(huì)繼續(xù)加強(qiáng)。

路穎：其實(shí)剛才我們海通策略分析師代表我們海通研究所發(fā)表了一些觀點(diǎn)。其實(shí)今年以來(lái)，平常我們?cè)谧鰞?nèi)部討論，宏觀分析師，策略分析師，跟下面看產(chǎn)業(yè)看行業(yè)的分析師，大家討論的時(shí)候經(jīng)常有分歧，但是今年分歧特別少。展望明年大家似乎也都差不多，選擇的行業(yè)選擇的方向基本上是剛才林博士選擇的那樣，還是認(rèn)為是結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。

　　具體怎么來(lái)看，我覺(jué)得可能市場(chǎng)上所有共性觀點(diǎn)里邊還是有分歧的，無(wú)論是哪個(gè)行業(yè)，該投資還是不該投資，一定有一個(gè)中長(zhǎng)期的遠(yuǎn)期的方向的問(wèn)題。另外一個(gè)短期的，它什么樣的價(jià)位，什么樣的估值水平你去參與它會(huì)比較合理的問(wèn)題。市場(chǎng)說(shuō)的比較簡(jiǎn)單的話(huà)，要區(qū)分真成長(zhǎng)和假成長(zhǎng)，真成長(zhǎng)和假成長(zhǎng)很難用一個(gè)季度或者一年的增長(zhǎng)來(lái)判定的，因?yàn)橛幸环N是可以看十年甚至更長(zhǎng)的行業(yè)。

衛(wèi)保川：您也是資深的研究員了，能不能給我們講一講您看好的不是短期的，而是更長(zhǎng)的，甚至十年的。

路穎：我們堅(jiān)定看好的是環(huán)保，另外是醫(yī)療服務(wù)，無(wú)論是中國(guó)的人口結(jié)構(gòu)還是目前的醫(yī)療水準(zhǔn)，空間是很大的。再是跟創(chuàng)新有關(guān)的，其實(shí)創(chuàng)新的范疇非常大，有技術(shù)方面的創(chuàng)新，甚至有傳統(tǒng)行業(yè)怎么擁抱新經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新，另外也包括制度創(chuàng)新。因?yàn)槲覀兛偛吭谏虾?，包括?duì)國(guó)資改革，還有上海本部對(duì)創(chuàng)新也有一些研究。

陳曉升：今天的主題叫把握新格局。我覺(jué)得要把握這個(gè)新格局就一定要理解新格局和舊格局最大的本質(zhì)差別。我覺(jué)得今天開(kāi)的三中全會(huì)我相信就像市場(chǎng)所期待的那樣，它會(huì)堅(jiān)固這個(gè)新格局，盡管我們現(xiàn)在還沒(méi)有看到。新格局和舊格局最大的差別是政府和市場(chǎng)的關(guān)系有一個(gè)互換。過(guò)去的二十年，或者三十年，甚至更長(zhǎng)時(shí)間六十年，都是政府主導(dǎo)的發(fā)展模式，政府主導(dǎo)投資，政府主導(dǎo)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，政府主導(dǎo)各種技術(shù)創(chuàng)新，政府主導(dǎo)所有的事情。但是我相信這一次最大的改變就是未來(lái)，從今天開(kāi)始，是市場(chǎng)主導(dǎo)，這可能是一個(gè)最大的變化。市場(chǎng)主導(dǎo)以后，政府他的角色和定位就發(fā)生了非常大的調(diào)整。所以我說(shuō)，在這么一個(gè)新格局下，如果要把握新的投資機(jī)會(huì)，就要看到變革的方向，他會(huì)去做什么事情，什么東西是在改變的，什么東西是沒(méi)有改變的。所以從投資機(jī)會(huì)來(lái)看，如果說(shuō)新的格局下面因?yàn)槭鞘袌?chǎng)主導(dǎo)，所以市場(chǎng)內(nèi)部那些內(nèi)生性的比較有活力的企業(yè)和行業(yè)他會(huì)增長(zhǎng)的比較好。但是那些傳統(tǒng)的，原來(lái)大家非常喜歡的，很習(xí)以為常的，很成慣例的發(fā)展模式和機(jī)會(huì)，可能在未來(lái)十年都不再會(huì)看到，這可能是一個(gè)最大的轉(zhuǎn)折，或者說(shuō)新的格局變化所在。我們是這么看的。

衛(wèi)保川：好，謝謝。

楊曄：其實(shí)包括前面分析師在講策略和轉(zhuǎn)型，和這個(gè)話(huà)題有關(guān)的內(nèi)容，前面幾位也都講了。我也不是不贊同，我的概念第一，目前市場(chǎng)以及對(duì)今年和明年行業(yè)的判斷，技術(shù)性和結(jié)構(gòu)性的偏多。三中全會(huì)今天開(kāi)幕，大家看見(jiàn)的問(wèn)題首先包括剛才有分析師介紹說(shuō)改革的主題，還有經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的主題，我覺(jué)得是沒(méi)錯(cuò)的。但是基本上還是停留在對(duì)技術(shù)或者是專(zhuān)業(yè)，比較低層次的影響，這方面的因素，對(duì)會(huì)議，對(duì)將來(lái)，比如說(shuō)十年的經(jīng)濟(jì)以及社會(huì)發(fā)展的改革可能催生的巨大變化，我覺(jué)得格局的判斷可能看的稍微弱了一點(diǎn)，只看到了結(jié)構(gòu)性因素。

　　我覺(jué)得這兩天會(huì)議結(jié)束以后會(huì)公告，大家可能需要關(guān)心的是更大格局對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，包括對(duì)產(chǎn)業(yè)組織，包括國(guó)有企業(yè)，也包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和類(lèi)型方面的變化，可能不是我們當(dāng)下完全能夠觀察到的，還有更大的更根本性的東西，目前的市場(chǎng)上能夠理解或者能夠有觀察的，還不夠深。其實(shí)前幾次三中全會(huì)以后，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)革命性的推動(dòng)，在當(dāng)時(shí)開(kāi)會(huì)的時(shí)候大家的觀察也是偏微觀，偏具體，沒(méi)有看到更根本性的東西。這種根本性的變化在我看來(lái)可能是兩年半左右的尺度能夠看到制度性的變化，或者制度性的釋放，對(duì)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)也好，包括所謂戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，剛才曉升說(shuō)那個(gè)東西不一定是政府能夠設(shè)計(jì)或者引導(dǎo)出來(lái)的，而是市場(chǎng)推動(dòng)。可能巨大的潛力在那里面會(huì)看到。

　　我的想法是，現(xiàn)在大家可能只看到最前面或最具體那個(gè)層面，而對(duì)后面更大格局的變化還觀察的不夠，也希望我們證券分析師這個(gè)行業(yè)和我們的同仁們?cè)诿髂甑氖袌?chǎng)分析和經(jīng)濟(jì)觀察中，這方面做出更好的工作。謝謝。

諸建芳：新格局如果從宏觀層面來(lái)看，我覺(jué)得可能三個(gè)大的變化：第一個(gè)，資源配置方面會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)市場(chǎng)配置。因?yàn)橹笆袌?chǎng)化改革已經(jīng)到一定程度，這次會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)資源配置方面，雖然一兩年不一定，但是從整個(gè)趨勢(shì)來(lái)講這種強(qiáng)調(diào)的程度，資源配置市場(chǎng)化程度會(huì)極大加強(qiáng)，這是第一個(gè)新格局可以看出來(lái)的。第二個(gè)，制度安排上促進(jìn)創(chuàng)新，這一點(diǎn)會(huì)體現(xiàn)非常明顯。因?yàn)榇蠹易鲅芯康亩寄芸吹?，中?guó)的研發(fā)投入并不差，同等國(guó)家中屬于中上水平，但是中國(guó)創(chuàng)新效率非常低，這一點(diǎn)決定了我們未來(lái)十年當(dāng)中能不能崛起，能不能超越美國(guó)成為經(jīng)濟(jì)總量世界第一，從潛在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)能力來(lái)看，效率方面，非常的關(guān)鍵。所以我們覺(jué)得制度安排上會(huì)做出更有利于創(chuàng)新的，包括上海自貿(mào)區(qū)已經(jīng)體現(xiàn)出這種改革理念和創(chuàng)新。第三個(gè)，會(huì)催生一批新的產(chǎn)業(yè)，比如剛才大家提到的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，現(xiàn)在環(huán)保產(chǎn)業(yè)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)里面的權(quán)重非常低，但是成熟國(guó)家，已經(jīng)進(jìn)入環(huán)境治理的國(guó)家他的經(jīng)濟(jì)占比單個(gè)行業(yè)相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較大的，僅次于金融、銀行行業(yè)之下比較大的一個(gè)行業(yè)。我們覺(jué)得這種改革下去以后，很大程度上類(lèi)似這樣的行業(yè)會(huì)崛起。所以我覺(jué)得新的格局這三點(diǎn)是更加突出市場(chǎng)的，另外制度安排當(dāng)中更加激勵(lì)創(chuàng)新，還有一批新的產(chǎn)業(yè)，使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持一定水平。我們投資者關(guān)注未來(lái)投資機(jī)會(huì)來(lái)看，這幾點(diǎn)是需要關(guān)注的，謝謝。

衛(wèi)保川：剛才諸總從宏觀跟我們說(shuō)了一下環(huán)保產(chǎn)業(yè)，如果從下而上的看，能不能給我們舉幾個(gè)哪個(gè)行業(yè)會(huì)好一點(diǎn)，從風(fēng)格來(lái)講，我們大家判斷改革的紅利，最可能的改革紅利會(huì)有什么樣的特征？

諸建芳：現(xiàn)在壟斷放開(kāi)，這是一部分，會(huì)釋放巨大紅利，從政府對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響，或者是干預(yù)，這種政策的空間來(lái)看，我們認(rèn)為已經(jīng)到了拐點(diǎn)變化。從去年開(kāi)始，或者之前看的話(huà)，每年財(cái)政收入和稅收增長(zhǎng)20%幾，每年幾千億額外增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)。所以在做一些大的事情，或者對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)節(jié)，或者應(yīng)對(duì)一些重大危機(jī)當(dāng)中，都有很強(qiáng)的政策，去年從財(cái)政當(dāng)中已經(jīng)體現(xiàn)出來(lái)，比較低的增長(zhǎng)，接近預(yù)算規(guī)劃的增長(zhǎng)目標(biāo)，比原先已經(jīng)有很大的變化。政府實(shí)際上在宏觀調(diào)控當(dāng)中他的能力已經(jīng)受到比較大的限制。這之后，從現(xiàn)在開(kāi)始往后看，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)能夠啟動(dòng)或者能夠激勵(lì)經(jīng)濟(jì)最大程度是放政策，給一些政策空間?，F(xiàn)在國(guó)務(wù)院壟斷程度比較高的行業(yè)放開(kāi)以后，激發(fā)他的能量，使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)在新的動(dòng)力增長(zhǎng)下帶動(dòng)新經(jīng)濟(jì)。這點(diǎn)放松的話(huà)釋放出的能量是比較巨大的，而且新一輪改革當(dāng)中很大程度上是為這樣一種放權(quán)騰出空間了。其實(shí)也能找到一些著力的地方，或者投資把握機(jī)會(huì)的地方。

 
張嵐：關(guān)于新格局，相對(duì)于舊格局而言，舊格局是投資和消費(fèi)的失衡。新格局的產(chǎn)生基于兩個(gè)，一個(gè)是中央政府和地方政府事權(quán)財(cái)權(quán)的分割。二是國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)。否則的話(huà)我們可能還是在老格局的框架下做。未來(lái)五年十年，最大的消費(fèi)支出在哪里？這里我認(rèn)為有三個(gè)點(diǎn)，第一我們必須要為過(guò)去三十年改革開(kāi)放透支的環(huán)境成本付出代價(jià)，環(huán)保和醫(yī)療服務(wù)可能是未來(lái)比較大的一筆支出，會(huì)蘊(yùn)涵很多機(jī)會(huì)。第二過(guò)去三十年，社會(huì)階層趨于固化，人際流動(dòng)越來(lái)越困難，家庭會(huì)把很多資源投在孩子教育上，所以教育我認(rèn)為也是未來(lái)比較大的機(jī)會(huì)，只不過(guò)目前在A股市場(chǎng)似乎還沒(méi)有明確的投資標(biāo)的，但我相信長(zhǎng)遠(yuǎn)的看應(yīng)該有這樣的公司。第三個(gè)，現(xiàn)在的生活相對(duì)比較艱辛，無(wú)聊片段時(shí)間比較多，所以我們需要新的設(shè)備使我們的生活更加便捷，調(diào)解我們無(wú)聊片段時(shí)間，所以電子產(chǎn)業(yè)還是有很多機(jī)會(huì)。

尹哲：我偏樂(lè)觀一些，因?yàn)槲矣X(jué)得中國(guó)面臨的問(wèn)題以及解決問(wèn)題的方法，其實(shí)我相信大家都知道，在方法上大家可能各有差異，其實(shí)無(wú)關(guān)緊要，改革是最終目的。就像我們做一道菜魚(yú)在這，就是我們?cè)趺醋龅膯?wèn)題，有人做糖醋的，有人做清蒸的，都很好，都沒(méi)問(wèn)題。核心在于你的圖怎么樣，圖紙要好，我們表現(xiàn)出怎么樣的智慧。所以我對(duì)整個(gè)新的格局是偏樂(lè)觀的，雖然現(xiàn)在問(wèn)題很復(fù)雜，但是方法一定比問(wèn)題多，關(guān)鍵是處理的人有沒(méi)有智慧。這一點(diǎn)至少現(xiàn)在我們是有信心的。

　　第二個(gè)，關(guān)于怎么把脈未來(lái)的政策方向，我自己的感覺(jué)，通過(guò)我的觀察，我們下一段對(duì)政策分析一定要注意，我們對(duì)政策把握之類(lèi)的東西，比如也許出來(lái)一些東西大家覺(jué)得說(shuō)的不到位，產(chǎn)生失望。其實(shí)這恰恰是他智慧的表現(xiàn)，在這種利益格局復(fù)雜的情況下，就像我們看《鄧小平傳》說(shuō)的，當(dāng)年小平同志很多事情是先別議論了，先干了再說(shuō)。

　　第三個(gè)，從前面兩個(gè)我們知道，未來(lái)我們現(xiàn)在提出來(lái)的很多想法，整個(gè)我們的政府最高層次提出來(lái)的想法，我覺(jué)得他們都會(huì)推得動(dòng)，投資機(jī)會(huì)我是這么想的，也許我可以提一個(gè)投資的三民主義，第一是民營(yíng)，第二是民智，第三是民生。民營(yíng)，就像劉老師講的，我覺(jué)得他用的詞最好，稅后資本回報(bào)率逐年下臺(tái)階，一個(gè)階段一個(gè)階段下臺(tái)階，一個(gè)稅后，一個(gè)資本。恰恰說(shuō)明在我們過(guò)去幾十年里面，我們資源供給配置方面，到我們最后勞動(dòng)成果分配方面，其實(shí)是有問(wèn)題的，現(xiàn)在來(lái)看是要改的，這是民營(yíng)。第二民智，現(xiàn)在低端勞動(dòng)力逐步走向短缺，但是中端勞動(dòng)力過(guò)剩，下一步看哪些公司，哪些企業(yè)，他們能吸引這種新的民智的格局，然后去開(kāi)展他的經(jīng)營(yíng)。第三民生，各位前輩老師都講了，環(huán)保、健康、教育這方面。

　　至于整個(gè)機(jī)會(huì)，行業(yè)方面，這三方面會(huì)催生出我們以前沒(méi)見(jiàn)到過(guò)的新行業(yè)。在老的行業(yè)上會(huì)產(chǎn)生新的，比如蘇寧變成電商。能夠構(gòu)建出不同于以往我們想的行政化帶動(dòng)的公司架構(gòu)，越來(lái)越多的公司成為平臺(tái)性的，每個(gè)人都可以連進(jìn)去，獨(dú)立的在平臺(tái)上創(chuàng)業(yè)。

　　總的來(lái)說(shuō)，新的行業(yè)，包括舊的傳統(tǒng)行業(yè)，它的新的業(yè)態(tài)，以及公司新的組織形態(tài)，這意味著未來(lái)的投資機(jī)會(huì)其實(shí)是全行業(yè)都可以發(fā)生的。當(dāng)然肯定是在某一些行業(yè)上相對(duì)集聚度更多一些，我們每個(gè)行業(yè)的分析師都會(huì)有自己的機(jī)會(huì)，而且對(duì)于一些傳統(tǒng)行業(yè)，假如我們能把這些思想，一些分析的成果反饋給我們的研究標(biāo)的，實(shí)際上我覺(jué)得市場(chǎng)空間是非常大的。

衛(wèi)保川：謝謝，我不知道剛才談了一圈諸位還有什么補(bǔ)充的沒(méi)有？投資這個(gè)東西確實(shí)非常復(fù)雜，不見(jiàn)得講出最精華的東西，所以講到這也挺好，非常感謝諸位，希望我們明年再相聚，謝謝諸位。

 
主持人：剛才在本次論壇開(kāi)始之前，我和咱們的衛(wèi)保川曾經(jīng)就誰(shuí)來(lái)?yè)?dān)當(dāng)這結(jié)論壇的主持人發(fā)生過(guò)一點(diǎn)點(diǎn)探討，因?yàn)樗麆倓倧膰?guó)外回來(lái)，但是我堅(jiān)持讓他來(lái)主持。經(jīng)過(guò)剛才半小時(shí)的時(shí)間，我認(rèn)為我的堅(jiān)持還是非常對(duì)的，一是他和剛才臺(tái)上在座各位是十年以上老朋友，非常了解怎么把他們內(nèi)心當(dāng)中真知灼見(jiàn)挖出來(lái)。二是剛才半個(gè)小時(shí)我們聽(tīng)到了未來(lái)一年乃至更長(zhǎng)時(shí)間的前瞻意義，也希望各位今天不負(fù)此行，親臨與會(huì)，為我們今后的投資和生活做更多的鋪墊，非常感謝各位參加今天的活動(dòng)。我也非常感謝主辦方中國(guó)證券報(bào)的邀請(qǐng)，在此我們感謝各位分析師在過(guò)去一年當(dāng)中的努力，同時(shí)希望明年的此刻我們相聚還能憶到今天，給我們每一年每一天的工作帶來(lái)新的機(jī)會(huì)，感謝各位。

　　本次活動(dòng)到此圓滿(mǎn)結(jié)束，謝謝各位的參與。