長(zhǎng)假將至，債券投資者該暫時(shí)離場(chǎng)還是持券過(guò)節(jié)？鑒于近期糾結(jié)盤(pán)面表現(xiàn)，這道選擇題或許對(duì)于不少投資者來(lái)說(shuō)做起來(lái)有難度。但持債過(guò)節(jié)的好處不容忽視，既可以賺取長(zhǎng)假期間的票息，又可以博弈節(jié)后流動(dòng)性回暖行情。

　　展望四季度，分析人士料債市將持續(xù)震蕩，在基本面不改的情況下，貨幣政策走向仍將是影響債券行情發(fā)展的關(guān)鍵變量。

　　四季度料繼續(xù)震蕩

　　近期債市走勢(shì)震蕩，中信證券固定收益首席分析師明明認(rèn)為，前期市場(chǎng)對(duì)降息預(yù)期過(guò)于一致，經(jīng)歷后來(lái)預(yù)期差導(dǎo)致的大幅調(diào)整之后，基本面的中長(zhǎng)期邏輯將重新主導(dǎo)利率行情。

　　江海證券屈慶團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)基本面以及政策面是影響債券市場(chǎng)利率走勢(shì)的主要因素。2011年、2014年、2015年、2018年四季度均是經(jīng)濟(jì)基本面回落，隨后貨幣政策寬松帶動(dòng)債市走牛。

　　除了基本面，市場(chǎng)慣性也是影響行情的重要原因。華泰證券張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)指出，債市行情往往有慣性，多數(shù)年份四季度都延續(xù)此前市場(chǎng)走勢(shì)，而如果前期債市方向不明，隨后政策或基本面出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，則市場(chǎng)將選擇方向。張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，今年四季度債市震蕩格局大概率仍將延續(xù)，出現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性較低，利率能否創(chuàng)出新低要看房地產(chǎn)行業(yè)表現(xiàn)，但今年債市出現(xiàn)一些新的擾動(dòng)因素，需要注意安全邊際。

　　江海證券屈慶團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，若無(wú)降息降準(zhǔn)等利好預(yù)期落地，四季度債券市場(chǎng)單純靠基本面因素，難以走出快速的單邊行情，前期的利率走勢(shì)也難以扭轉(zhuǎn)。如果存在貨幣政策的反轉(zhuǎn)，那么前期的利率走勢(shì)極有可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

　　持券過(guò)節(jié)還是暫時(shí)離場(chǎng)

　　債市走勢(shì)如此糾結(jié)，讓是否“持債過(guò)節(jié)”的問(wèn)題變得難以回答。機(jī)構(gòu)人士指出，從歷史數(shù)據(jù)看，持債過(guò)節(jié)仍是主流做法，既可以賺取長(zhǎng)假期間的票息，又可以博弈節(jié)后流動(dòng)性回暖的行情。

　　持債過(guò)節(jié)收益無(wú)非來(lái)自兩個(gè)方面：資本利得和利息收入。前者靠“低吸高拋”，在國(guó)慶節(jié)前低價(jià)買(mǎi)入、節(jié)后高位拋出，后者是假期持有產(chǎn)生的利息收益。資本利得并非確定性收益，但債券的利息總是有的。

　　東北證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，過(guò)去14年里，比較國(guó)慶長(zhǎng)假前后一周的利率債收益率變化，長(zhǎng)假后一周收益率出現(xiàn)上行的年份只有3個(gè)；如果比較長(zhǎng)假后一周和長(zhǎng)假前最后一天的，則有6個(gè)年份的收益率出現(xiàn)上行。進(jìn)一步來(lái)看，在長(zhǎng)假后收益率出現(xiàn)上行的年份里，債券市場(chǎng)大多本身就處于熊市�？傮w上看，博弈節(jié)后債市上漲的勝率比較大。

　　當(dāng)前，影響利率走勢(shì)的因素多空交織。利多因素來(lái)看，中美利差有望進(jìn)一步拓寬。美聯(lián)儲(chǔ)9月下旬以來(lái)通過(guò)回購(gòu)操作向市場(chǎng)投放近3500億美元，刺激了市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)重啟量化寬松的預(yù)期，美國(guó)國(guó)債收益率或?qū)⑾滦小?/p>

　　流動(dòng)性方面，國(guó)慶節(jié)后將趨于回暖。一方面，近期央行持續(xù)向市場(chǎng)投放逆回購(gòu)，呵護(hù)季末資金面；另一方面，季末財(cái)政投放即將到來(lái)，資金面有望恢復(fù)至合理充裕水平。不過(guò)，也要注意央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作回籠流動(dòng)性保持資金面平衡的情況。

　　此外，四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍存在一定壓力。據(jù)國(guó)泰君安總量團(tuán)隊(duì)測(cè)算，當(dāng)前大部分行業(yè)景氣度處于低位，大部分位于2010年以來(lái)20%分位數(shù)以下。從二季度情況來(lái)看，不到三分之一的行業(yè)好于一季度。從狀態(tài)來(lái)看，僅有黑色冶煉、有色冶煉、食品飲料等少數(shù)行業(yè)處于小幅回升狀態(tài)，大部分行業(yè)景氣度仍在低位徘徊，甚至仍在下行通道中。而且，四季度外需壓力將逐步顯現(xiàn)，出口貿(mào)易承壓。

　　利空因素來(lái)看，專項(xiàng)債提前發(fā)行、通脹等因素將對(duì)債市造成擾動(dòng)。24日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)寧吉喆在70周年新聞發(fā)布會(huì)上表示，要提前下達(dá)明年的專項(xiàng)債券部分新增額度，重點(diǎn)用于交通、能源、生態(tài)環(huán)保、民生服務(wù)、物流、市政、產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目，確保早日見(jiàn)效。據(jù)華泰證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)測(cè)算，四季度專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)�？赡苓_(dá)到6000億元左右，平均每月新增發(fā)行2000億元，總量不超過(guò)萬(wàn)億元。

　　分析人士指出，綜合來(lái)看，持債過(guò)節(jié)仍將是主流做法。

　　糾結(jié)的9月

　　24日國(guó)債期貨收跌。早間國(guó)債期貨高開(kāi)高走，但盤(pán)中急轉(zhuǎn)向下。在當(dāng)天舉辦的慶祝中華人民共和國(guó)成立70周年活動(dòng)新聞中心首場(chǎng)新聞發(fā)布會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“70周年新聞發(fā)布會(huì)”）上，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱表示，中國(guó)貨幣政策應(yīng)保持定力，堅(jiān)持穩(wěn)健取向，不急于做出大的降息和量化寬松舉措。這無(wú)疑給屢次受挫但始終按捺不住的降息預(yù)期澆了一盆冷水。

　　國(guó)債期貨市場(chǎng)近期走勢(shì)震蕩，不僅是監(jiān)管動(dòng)向，就連一些“小道消息”也可能引起市場(chǎng)波動(dòng)。上周三（18日）臨近盤(pán)尾，市場(chǎng)傳言公募基金免稅政策將被取消，國(guó)債期貨快速走低，全天收跌。

　　貨幣政策更是觸動(dòng)債市神經(jīng)。17日央行未足額續(xù)做到期MLF且操作利率不變，期債市場(chǎng)應(yīng)聲下跌；19日1年期LPR小幅下調(diào)5基點(diǎn)，符合市場(chǎng)預(yù)期，當(dāng)日央行開(kāi)展1200億元逆回購(gòu)，期債收漲。總體而言，在預(yù)期差與消息面等因素交織作用下，近期債市走出“N”字形——先漲后跌再漲。

　　事實(shí)上，震蕩已成為9月債市行情的“主基調(diào)”。9月首日，新公布的8月財(cái)新中國(guó)制造業(yè)PMI超預(yù)期，債市走低。之后市場(chǎng)傳言政金債將納入同業(yè)投資監(jiān)管，債市聞風(fēng)下跌。隨著數(shù)筆MLF到期，市場(chǎng)又出現(xiàn)下調(diào)MLF操作利率的預(yù)期，利率債因此上漲。此后央行宣布降準(zhǔn)，但由于市場(chǎng)早有預(yù)期，9月9日并未上漲，反而因?yàn)檠胄形蠢m(xù)做MLF而有所下跌。中秋節(jié)后，海外風(fēng)險(xiǎn)因素增加，隨后8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，債市先跌后漲。