兩次降準(zhǔn)、5000億MLF投放之后，剛過年中，市場開始討論銀行間流動性太過寬松，形成了資金的“堰塞湖”。

　　其結(jié)果，2018年7月以來，貨幣市場價(jià)格出現(xiàn)了顯著回落，已經(jīng)回到了2017年初的低點(diǎn)。“貨幣價(jià)格從7月政策轉(zhuǎn)向以來確實(shí)明顯寬松，已經(jīng)回到了這一輪債券熊市的起點(diǎn)處�！币晃怀巧绦薪灰讍T向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

　　“近幾個(gè)月（降準(zhǔn)、投放MLF）的動作使得銀行體系內(nèi)積蓄了大量流動性，基本形成了堰塞湖。”一位東南城商行人士表示，政策初步設(shè)想可能是恢復(fù)民企和中低評級主體融資供給，但資金堆在銀行出不去。招商銀行金融市場部首席宏觀分析師萬釗表示，銀行間資金寬松，是因?yàn)檠胄型ㄟ^降準(zhǔn)等釋放資金，但是銀行并沒有信用投放，資金淤積于銀行體系。

　　一位華南城商行資金交易主管表示，預(yù)測貨幣市場利率可能反轉(zhuǎn)，中長端利率回調(diào)上行。主因是CPI以及貿(mào)易摩擦可能影響不如預(yù)期，長期來看，貨幣利率不具備大幅上行的條件。

　　資金價(jià)格創(chuàng)新低

　　8月9日，央行公開市場業(yè)務(wù)操作室公告，目前銀行體系流動性總量處于較高水平，可吸收政府債券發(fā)行繳款等因素的影響，不開展公開市場操作。這是央行連續(xù)15個(gè)交易日不開展公開市場操作。

　　此前數(shù)日，央行連續(xù)公告，銀行體系流動性總量處于較高水平，可吸收中央國庫現(xiàn)金管理到期、地方債發(fā)行繳款、金融機(jī)構(gòu)繳存法定存款準(zhǔn)備金、央行逆回購到期等因素的影響。即使在7月末，央行依然表示，考慮到月末財(cái)政支出力度進(jìn)一步加大，在對沖央行逆回購到期等因素后還將推高銀行體系流動性總量，不開展公開市場操作。

　　一位銀行資金交易員表示，央行雖然凈投放了MLF 5000多億，但事實(shí)上之后連續(xù)幾天央行都是保持凈回籠的操作，整體上，7月以來央行向商業(yè)銀行投放的貨幣量非但沒有變多，反而是變少的，也就是說貨幣量并沒有“想象”中的寬松。

　　不過，在此情況下，資金市場價(jià)格已經(jīng)創(chuàng)下了近年來的新低。

　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至8月8日，銀行間隔夜回購DR001利率1.4%，創(chuàng)2015年7月末以來新低；7天期回購DR007利率2.25%，創(chuàng)2015年6月以來新低；3個(gè)月Shibor利率降至2.84%，創(chuàng)2016年11月以來新低。同業(yè)存單方面，股份制銀行3個(gè)月同業(yè)存單利率從2017年末的5.4%加速下跌至2%，創(chuàng)歷史新低。

　　這使得數(shù)個(gè)資金市場價(jià)格出現(xiàn)倒掛。央行逆回購操作與回購市場利率發(fā)生了倒掛，央行近期7天期逆回購操作利率是2.55%，高于8月8日1個(gè)月回購利率DR1M加權(quán)利率為2.46%。而隨著美元加息步伐，美國國債利率2015年末以來不斷攀升，中美3個(gè)月國債收益率分別為1.96%、2.06%，出現(xiàn)2008年金融危機(jī)以來首次倒掛，中國3個(gè)月國債利率也創(chuàng)下2016年10月以來新低。

　　此前，由于國內(nèi)流動性水平的充裕，我國1年期FR007IRS的收益率大幅走低，而美國1年期IRS利率保持平穩(wěn)，中美1年期IRS首次發(fā)生倒掛。當(dāng)前中美10年國債利率已經(jīng)下降至60bp左右，正好與2016年底、2017年初人民幣貶值到低點(diǎn)時(shí)中美10年利差水平接近。

　　中金公司固收研報(bào)指出，如果僅僅是對比貨幣市場利率，目前的利率水平其實(shí)已經(jīng)回到2016年四季度貨幣政策緊縮前的水平。

　　貨幣市場價(jià)格如此寬松，資金市場一度傳言央行將重啟正回購，以收緊流動性。8月上旬，資金市場只有500億元央行逆回購到期，到期后的逆回購存量規(guī)模已經(jīng)降至0，央行連續(xù)暫停逆回購操作，無法實(shí)現(xiàn)資金回籠。

　　前述城商行資金交易人士表示，目前，沒有重啟正回購操作的必要性，因這一信號容易造成恐慌，和當(dāng)前貨幣政策目標(biāo)背道而馳。貨幣市場利率已經(jīng)沒有大幅上行，短期回調(diào)是可能的，但空間有限。