今年是我國改革開放40周年和資本市場建立28周年。1990年9月報經(jīng)黨中央、國務(wù)院同意，中國人民銀行正式批復(fù)上海證券交易所成立，這是我國實行改革開放后建立股票市場的里程碑。1991年7月中國人民銀行又正式批復(fù)深圳證券交易所成立，滬深兩地證券交易所的設(shè)立，開啟了我國資本市場改革開放的偉大征程。
一、股份制與股票交易始自民間
我國的企業(yè)股份制和股票市場試點最初是自下而上搞起來的，由地方集體企業(yè)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)擅自進(jìn)行不規(guī)范的股票集資，自發(fā)產(chǎn)生了改革開放后最早的股票發(fā)行和股票流通。
1984年至1985年間，我國進(jìn)行了一次宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整，記得當(dāng)時提出“調(diào)整、改革、整頓、提高”的八字方針，背景是我國經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了1978年的改革開放以后，經(jīng)濟(jì)發(fā)展很快，信貸急劇膨脹，出現(xiàn)比較嚴(yán)重的通貨膨脹，需要進(jìn)行國民經(jīng)濟(jì)調(diào)整。
經(jīng)濟(jì)調(diào)整怎么搞？在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制下就是搞“一刀切”，實行財政信貸緊縮政策，嚴(yán)格控制信貸總規(guī)模和固定資產(chǎn)投資規(guī)模。1978年我國實行經(jīng)濟(jì)體制改革后，企業(yè)的所有制結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了很大改變，不完全是國營企業(yè)，當(dāng)時已經(jīng)發(fā)展了鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、城鎮(zhèn)集體企業(yè)和個體企業(yè)，出現(xiàn)多種所有制結(jié)構(gòu)。國營企業(yè)在“一刀切”的緊縮政策下可以優(yōu)先得到貸款，但集體企業(yè)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)受宏觀調(diào)控的影響就可能得不到貸款，企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，只能靠自籌。在那時就出現(xiàn)了“以資代勞、集資入股、發(fā)行內(nèi)部債券和股票”等企業(yè)籌集資金方式，當(dāng)時稱為“亂集資”。也正是這種擅自集資行為，才有了我國第一批股份制企業(yè)和股票發(fā)行，包括北京的天橋股份、沈陽的金杯股份、上海的真空電、大飛樂、小飛樂等。
上海是最早比較系統(tǒng)進(jìn)行企業(yè)股份制改造和股票公開發(fā)行試點的城市。從1984年至1986年11月，由于一批新的集體企業(yè)籌集資金的需要，企業(yè)債券和股票在上海開始出現(xiàn)。1984年，上海飛樂音響有限公司在上海發(fā)行股票50萬元。1987年1月，上海真空電子公司發(fā)行股票2億元，這是上海第一家國營企業(yè)發(fā)行的股票。1991年經(jīng)中國人民銀行批準(zhǔn)，上海興業(yè)房產(chǎn)股份有限公司、上海飛樂音響股份有限公司、上海愛使電子股份有限公司、上海浦東大眾出租汽車股份有限公司、上海異型鋼管股份有限公司、上海眾城實業(yè)股份有限公司向社會公眾公開溢價發(fā)行股票1.3億元，其中個人股3370萬元。此外，經(jīng)國務(wù)院同意，中國人民銀行批準(zhǔn)，上海真空電子器件股份有限公司向海外投資者發(fā)行人民幣特種股票（B種股票）l億元（l00萬股），溢價420元／股發(fā)行，這是我國最先發(fā)行的B股，也是第一家以海外參股投資形式開辦的中外合資企業(yè)。
深圳開展股票市場試點的探索也比較早。1986年，深圳市企業(yè)為了擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，開始出現(xiàn)股票集資活動。據(jù)記載，1983年深圳三和有限公司，銀湖旅游中心和寶安縣聯(lián)合投資公司就通過發(fā)行股票籌集資金。1987年5月，深圳發(fā)展銀行率先向社會發(fā)行股票。后來有萬科、金田、蛇口安達(dá)和原野等公司發(fā)行股票。
由于有上海、深圳兩地股份制和股票發(fā)行試點的示范作用，中央也沒有明令禁止，從1986年到1992年間，全國各地都開始了企業(yè)股份制和股票發(fā)行試點，出現(xiàn)“股份制”熱和“發(fā)股票”熱。據(jù)國家體改委有關(guān)部門的不完全統(tǒng)計，到1991年底，全國有各種類型的股份制試點企業(yè)約3220家（不包括鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)中的股份合作制和中外合資、國內(nèi)聯(lián)營企業(yè)）。其中：法人持股的股份制試點企業(yè)380家，占12%；內(nèi)部職工持股的股份制試點企業(yè)2751家，占85%；向社會公眾發(fā)行股票的股份制試點企業(yè)89家，占3%。其實，當(dāng)時全國各地已經(jīng)出現(xiàn)股份制試點“一哄而起”的現(xiàn)象，搞股份制試點的企業(yè)家數(shù)遠(yuǎn)大于國家體改委的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。比如，某些省份一夜之間就冒出數(shù)百家股份制試點企業(yè)，說明當(dāng)時各地政府在審批股份制試點企業(yè)方面存在失控的情況。
在上個世紀(jì)90年代初，我國的銀行監(jiān)管和證券監(jiān)管尚未實行分業(yè)管理的體制，中國人民銀行是證券市場的主管機(jī)關(guān)，在股份制和股票公開發(fā)行試點政策方面強(qiáng)調(diào)在國家綜合信貸計劃的總盤子內(nèi)確定股票公開發(fā)行的額度，然后在此額度內(nèi)再確定股份制試點企業(yè)，進(jìn)行公開發(fā)行股票的試點。試點范圍先在上海、深圳、廣東、福建和廈門，然后逐步擴(kuò)大到其他省、市。同時，強(qiáng)調(diào)按比較規(guī)范的股票公開發(fā)行程序進(jìn)行股票發(fā)行，要求各地人民銀行，尤其是上海、深圳兩地的人民銀行分行起草好地方性的股份制和股票發(fā)行辦法后穩(wěn)妥試點，在中央沒有明確股份制和股票市場試點政策之前，股票流通市場試點只限于上海、深圳兩地進(jìn)行。很顯然，在當(dāng)時的“股票熱”背景下，這種試點步伐是難以滿足各地股份制改革要求的。因此，有的地方省市相關(guān)負(fù)責(zé)同志講“上海、深圳喝湯，我們連骨頭都啃不上”，抱怨股票公開發(fā)行管得過死。
如何將股份制試點步伐快一點，沒有額度怎么辦？有些地方和部門就提出了內(nèi)部職工持股的股份制試點，說是國外有公開發(fā)行股票不上市的股份公司，也不需要經(jīng)證券主管機(jī)關(guān)注冊或?qū)徟�。此辦法一出，一下子就突破了股票公開發(fā)行額度的限制，各地的股份制試點企業(yè)如雨后春筍般出現(xiàn)，也的確出現(xiàn)了混亂現(xiàn)象。四川有名的紅廟子股票交易市場，就是當(dāng)時股票內(nèi)部發(fā)行后，擅自進(jìn)行股票交易的情況反映。
總體上講，我國的股份制和股票發(fā)行試點可分為兩個階段：1986－1989年為第一階段。這段時間，全國各地搞股份制試點處于觀望狀態(tài)，除上海、深圳進(jìn)行股份制試點范圍稍大一點外，其他省市只是選擇很少量的企業(yè)進(jìn)行股份制試點，而且多為集體企業(yè)和鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)。1989年初，國家體改委、國務(wù)院生產(chǎn)辦和國家經(jīng)貿(mào)委三部委牽頭開始起草股份制試點規(guī)范意見，曾掀起一撥股份制試點熱潮，各地開始選擇國營企業(yè)進(jìn)行股份制試點，但隨后因1989年政治風(fēng)波的影響停了下來。
1990－1992年為第二階段。這是因為1989年政治風(fēng)波后，大家看到中國的改革開放政策并沒有變，上海、深圳的股票市場試點并沒有停止，鄧小平同志在1992年發(fā)表了重要的南巡講話，“證券、股市，這些東西究竟好不好，有沒有危險，是不是資本主義獨有的東西，社會主義能不能用？允許看，但要堅決地試�？磳α耍阋粌赡陮α�，放開；錯了，糾正，關(guān)了就是了。關(guān)，也可以快關(guān)，也可以慢關(guān)，也可以留一點尾巴。怕什么，堅持這種態(tài)度就不要緊，就不會犯大錯誤。”受講話鼓舞，我國掀起了第二撥企業(yè)股份制試點的熱潮。
這個時期的股份制和股票發(fā)行還是非常不規(guī)范的。一是我國當(dāng)時處于改革開放的初期，無論是國務(wù)院，還是地方政府都沒有股份制度的立法，企業(yè)的股份制屬于試點觀察階段，企業(yè)資產(chǎn)也未進(jìn)行折股，因此，說是企業(yè)搞股份制，其實并沒有真正進(jìn)行股份制改造。二是當(dāng)時發(fā)行的股票既保底、又分紅，入股者既可以獲得同期銀行存款利息的保障，還可以按股分紅，債務(wù)證券與權(quán)益證券的特征混淆。三是股票發(fā)行沒有面值，沒有實行一元一股。四是股票規(guī)定了償還期限，通常為5年期。五是股票發(fā)行沒有嚴(yán)格的招股說明書和必要的信息披露。
二、深圳股市“狂熱”事件
上海和深圳是我國改革開放后最先進(jìn)行股票交易試點的城市。深圳于1988年開始進(jìn)行股票交易市場試點，最早在深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券公司紅荔路營業(yè)部開辦了深圳五家企業(yè)股票的柜臺交易。這五家企業(yè)是深圳發(fā)展銀行、深圳金田股份有限公司、深圳萬科股份有限公司、深圳蛇口安達(dá)運輸股份有限公司和深圳原野股份有限公司。萬科于1988年12月進(jìn)行股份制試點，當(dāng)時主要做實業(yè)和貿(mào)易，還沒有進(jìn)入到房地產(chǎn)業(yè)。金田于1988年2月進(jìn)行股份制試點，以做貿(mào)易為主。深圳發(fā)展銀行是在1987年5月人民銀行作為金融改革的試點，把深圳的13家農(nóng)村信用社進(jìn)行合并，組建成股份制銀行，也就是把信用社的股金直接轉(zhuǎn)化為深圳發(fā)展銀行的股份，當(dāng)時的注冊資本一千萬，設(shè)立了深圳發(fā)展銀行。
最早的股票交易就是這樣起來的。開始沒有人看重股票，股票交易并不活躍。到1990年，隨著企業(yè)股份制試點在全國熱起來，人們買賣股票也逐步活躍起來，進(jìn)行股票交易的人越來越多。深圳的股票柜臺交易逐步升溫，股價不斷上漲，出現(xiàn)擁擠，柜臺買賣股票不得不靠發(fā)號進(jìn)行，許多人一大早排在特區(qū)證券公司紅荔路營業(yè)部的門前拿號，據(jù)說，當(dāng)時每天發(fā)200個號，領(lǐng)到號的200人就可以到場內(nèi)報價配對成交，買賣價格寫在黑板上，確實就像我們在電影或小說里描述的最初股票交易的情形，像紐約的梧桐樹下的交易，英國的咖啡館里的交易。
為什么1988年前深圳股票柜臺交易比較冷清，到了1990年開始出現(xiàn)“炒股”狂熱的現(xiàn)象呢？1988年底全國的企業(yè)股份制與股票發(fā)行試點本來已經(jīng)開始出現(xiàn)高潮，受1989年政治風(fēng)波的影響，一部分輿論把股份制等同私有制，私有制等同自由化，老百姓覺得股市看不準(zhǔn)，所以持觀望態(tài)度，股市也不活躍。1990年初，國務(wù)院李鵬總理視察深圳，強(qiáng)調(diào)繼續(xù)辦好深圳特區(qū)，人們的觀望、疑惑就打消了，又都去證券公司柜臺看行情，買賣股票。最初，深圳缺乏嚴(yán)格的股票交易制度，所以整個股票買賣是完全憑著相互之間的信譽(yù)來進(jìn)行的。比如說，張三的股票賣給李四，成交后，他們把身份證號碼互相記下來，股票就交割了。由于深圳股市早期的股票價格漲得很快，比如發(fā)展銀行股票，今天成交27元一股，第二天就漲到30元以上了，那時也沒有漲跌停板制，張三可能就不干了，要反悔，不賣出已成交的股票，發(fā)生爭執(zhí)和斗毆的情況。不過炒股的影響很大，很多人跑到深圳特區(qū)證券公司紅荔路營業(yè)部門口去排隊、圍觀，很快就出現(xiàn)了深圳炒股“狂熱”現(xiàn)象。
深圳股市“狂熱”現(xiàn)象引起了中央重視。事情是這樣的，當(dāng)時有名記者寫了一份動態(tài)清樣，本意是想反映，深圳出現(xiàn)了股票交易市場，存在一些混亂情況，后來采取了措施，是改革開放產(chǎn)生的新東西，應(yīng)該要引起中央的高度重視，不能讓這樣“狂熱”下去。但是沒想到，這個動態(tài)清樣在編輯時把后面采取的措施部分給去掉了，只把前面的駭人聽聞的炒股“狂熱”現(xiàn)象給列舉出來了。比如深圳股市炒股“狂熱”，已經(jīng)達(dá)到“萬人空巷”的狀況，機(jī)關(guān)干部、群眾不去上班，就是去炒股，暴利極其高。深圳股市“狂熱”涉及是否關(guān)閉深圳股票市場試點問題。按照中央領(lǐng)導(dǎo)批示精神，先由國家審計署和人民銀行組成調(diào)查組，派人去調(diào)查。
我當(dāng)時剛剛從倫敦股票交易所培訓(xùn)回來，7月1號被派去深圳調(diào)查。當(dāng)時調(diào)查組由審計署和人民銀行的五位同志組成，包括審計署財政金融司肖遠(yuǎn)才副司長、劉學(xué)敬副處長和人民銀行金融管理司金建棟司長、以及金穎處長和聶慶平副處長。這次調(diào)查的報告對深圳股市試點至關(guān)重要，因為當(dāng)時有意見認(rèn)為深圳搞股票市場試點是資本主義的東西，不應(yīng)該任其發(fā)展。如果那個時候關(guān)掉了，我國就沒有資本市場，就沒有后來成立的證券交易所，也就沒有股票的全國發(fā)行，也就不會一直發(fā)展到現(xiàn)在的資本市場。
調(diào)查組的調(diào)查報告認(rèn)為，深圳的股市為什么會“狂熱”。首先就是高分紅，因為那個時候深圳股票分紅的水平超過了銀行的同期儲蓄存款利率水平，老百姓當(dāng)然就愿意買股票了。雖然當(dāng)時股票是一個新生事物，有風(fēng)險，但是首先看到的不是風(fēng)險，看到的是它的回報，所以能造成深圳股市炒股“狂熱”。其次是股價天天漲，而且又有送紅股和配送股份，價差這一塊遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過紅利的水平，只要能買到股票就賺錢，當(dāng)時流行一句話：專家不如炒家，炒家不如坐在家。意思是專家當(dāng)時看市盈率，到十多倍的市盈率，趕快就把股票賣了；炒家不看市盈率，敢投機(jī)冒風(fēng)險，等股票炒高了后才賣；最賺錢的就是深圳的漁民，在組建深圳發(fā)展銀行時，將入股農(nóng)信社的股金折成深圳發(fā)展銀行的股份，漁民不懂股票交易，股票壓在箱子里也不去問，也不去炒，等到炒得很高的時候，最后賣掉了，結(jié)果是最高點賣掉的。所以說專家不如炒家，炒家不如坐在家，這就是當(dāng)時的情況。第三個因素是股市供求不平衡。據(jù)當(dāng)時的調(diào)查，深圳的儲蓄存款80個億，但是股票的總股本才1.25個億，80個億對1.25個億，加上還有不斷涌入的外地游資，造成深圳股市股票和資金的供求關(guān)系極不平衡。當(dāng)然其他方面的缺陷也存在，比如稅收問題；比如沒有集中交易的場所，相應(yīng)的股東權(quán)益得不到保證，還容易產(chǎn)生糾紛，可能有打架、斗毆；比如沒有完整的法律，也沒有相應(yīng)的交易制度。
國家審計署和人民銀行調(diào)查報告提的建議是：第一要增加股票發(fā)行量，把上海和深圳作為試點的地區(qū)，真正進(jìn)行國有企業(yè)股份制改造，允許進(jìn)行公開發(fā)行股票的股份制試點。第二是加強(qiáng)證券交易的稅收制度，研究征收交易稅和資本利得稅。第三要逐步建立集中交易的股票交易所。
三、設(shè)立國務(wù)院股票市場辦公會議
在確定了上海和深圳繼續(xù)進(jìn)行公開發(fā)行股票的試點城市以后，除兩市的人民政府負(fù)有管理責(zé)任外，在國務(wù)院層面主要由人民銀行擔(dān)負(fù)監(jiān)管職責(zé)。但是，人民銀行覺得這件事情非常復(fù)雜，因為發(fā)行股票要進(jìn)行股份制改組，要實行新的會計制度，要進(jìn)行相應(yīng)的工商登記變更，如果是三資企業(yè)，還要經(jīng)過外經(jīng)貿(mào)部的同意。由于人民銀行只管股票公開發(fā)行額度，企業(yè)股份制和股票市場試點的其他政策還需要國務(wù)院的其他部門配合，所以當(dāng)時人民銀行向國務(wù)院提出《關(guān)于建立股票市場辦公會議制度的請示》，經(jīng)國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)同意，設(shè)立了我國最早的證券市場決策機(jī)構(gòu)——股票市場辦公會議。
股票市場辦公會議由國務(wù)委員兼中國人民銀行行長李貴鮮同志召集，李貴鮮同志不在時，由人民銀行副行長郭振乾同志召集。參加股票市場辦公會議的成員有：中國人民銀行、國家體改委、國家計委、財政部、國家外匯管理局、國家稅務(wù)總局、國有資產(chǎn)管理局等部委的有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)。
股票市場辦公會議的常設(shè)機(jī)構(gòu)設(shè)在人民銀行，主要任務(wù)是：確定全國股票市場發(fā)展的重大方針、政策，報國務(wù)院批準(zhǔn)后執(zhí)行；審定全國股票發(fā)行規(guī)模，根據(jù)國家計劃確定上海、深圳公開發(fā)行股票的額度；審定全國股票市場的管理辦法；協(xié)調(diào)各部門關(guān)系；通報上海、深圳股票市場運作情況，研究解決有關(guān)重大問題。
第一次股票市場辦公會議討論了上海、深圳股票公開發(fā)行額度問題，既然確定上海、深圳兩地進(jìn)行股票市場的試點，買的人又這么多，只能給上海、深圳額度，擴(kuò)大股票公開發(fā)行數(shù)量，要求上海、深圳選擇合適的股份制試點企業(yè)。由于當(dāng)時并沒有股票公開發(fā)行和股份制方面的法律法規(guī)，中國人民銀行總行只好起草了關(guān)于股票公開發(fā)行的一些基本要求，主要內(nèi)容來自中國香港、英國、美國的證券法律。比如說，公開發(fā)行的股份不得低于25％；企業(yè)應(yīng)該進(jìn)行股份制改制，把資產(chǎn)折成股份，不能資產(chǎn)還是國有企業(yè)的老樣子，要資產(chǎn)評估后折成股份，要改制，要從有限責(zé)任公司變成股份有限公司；實行股份制的企業(yè)發(fā)行的股票不能夠擔(dān)保紅利回報，還原股票風(fēng)險性的股權(quán)投資屬性，以前發(fā)行的股票都擔(dān)保10％的派息率，就不能再這樣搞了。既然要規(guī)范，就寫到當(dāng)時的股票發(fā)行管理辦法中去；發(fā)行的股票面值必須統(tǒng)一，必須一元錢一股，明確股票面值，這是基本的條件。當(dāng)然還有信息披露，招股說明書等等。
按照當(dāng)時股份制與股票公開發(fā)行規(guī)定的這幾條，上海、深圳負(fù)責(zé)挑選企業(yè)，由第一次股票市場辦公會議根據(jù)上海、深圳選的企業(yè)確定股票發(fā)行額度。我記得當(dāng)時深圳做的報送材料比較好，準(zhǔn)備得比較充分，12家報送企業(yè)，每家厚厚的一本，內(nèi)容包括股票發(fā)行申請、招股說明書、經(jīng)審計的財務(wù)報表、股改方案和股票發(fā)行方案。股票市場辦公會議上大家一看，像回事，真的像搞股份制了。上海市只是由人民銀行上海分行和上海市經(jīng)濟(jì)體制改革辦公室報送了《關(guān)于報送上海市一九九一年股份制試點企業(yè)名單的請示》，選定22家企業(yè)進(jìn)行股份制試點，其中4家是新組建的，18家是改組設(shè)立的。此外，還有2家股份公司擬發(fā)行股票，即上海真空電子器件股份有限公司發(fā)行1億元人民幣面值的B種股票，上海興業(yè)房產(chǎn)股份有限公司發(fā)行500萬元人民幣股票。另外，2家股份公司增發(fā)人民幣股票，上海飛樂音響增發(fā)335萬元，上海愛使電子增發(fā)230萬元。
考慮到上海報送的材料缺乏企業(yè)股份制改制方案，最后股票市場辦公會議原則同意了深圳12家企業(yè)的股票發(fā)行方案，給了相應(yīng)的股票公開發(fā)行額度，大概是兩億多人民幣。原則同意上海真空電子的B股發(fā)行額度和3家企業(yè)的股票公開發(fā)行，其他申請的企業(yè)則需制定好股份制試點方案后再定。
四、深圳發(fā)行股票認(rèn)購證“8.10”事件
由于深圳拿到股票公開發(fā)行額度后，在股票公開發(fā)行額度和股份制試點資格審批方面一直協(xié)調(diào)不下來，結(jié)果準(zhǔn)備批股份制試點的企業(yè)得不到股票公開發(fā)行的額度，而得到股票公開發(fā)行額度的企業(yè)又得不到股份制改制的批復(fù)，因此，額度給深圳很久，股票卻遲遲不能進(jìn)行公開發(fā)行。
當(dāng)時深圳市政府成立了證券市場領(lǐng)導(dǎo)小組，負(fù)責(zé)協(xié)調(diào)股份制試點和股票發(fā)行工作。領(lǐng)導(dǎo)小組的主要職責(zé)：一是領(lǐng)導(dǎo)和推動深圳市證券市場籌建和發(fā)展；二是領(lǐng)導(dǎo)制定深圳證券市場有關(guān)方針政策、法規(guī)及工作計劃，并對實施情況進(jìn)行檢查和指導(dǎo)；三是審批上市公司的發(fā)行計劃及資信，查處證券業(yè)違法行為；四是定期或不定期地向市政府報告證券市場發(fā)展情況，提出解決問題的措施和建議。
1992年，老百姓一聽說深圳要發(fā)行股票，早就聞風(fēng)而動，全國出現(xiàn)股民大量收購農(nóng)村身份證的現(xiàn)象，一麻袋一麻袋的去收購。因為按照當(dāng)時的股票發(fā)行辦法，需要用居民身份證購買股票認(rèn)購證，股票認(rèn)購證限量發(fā)行，規(guī)定一張身份證只能買多少張認(rèn)購證。另一方面，為了排隊購買股票認(rèn)購證，大量的股民涌向深圳，大概聚集了上十萬人，男的女的，老的少的都有。想買認(rèn)購證的人多了，交通也成了問題，許多人從廣州直接坐火車去不了深圳，就繞道從珠海坐船，那時候珠海的船票八塊錢一張，頭等最多十二塊，后來漲到三十多塊，很多人倒船票也賺了不少錢。當(dāng)時還有人倒賣塑料凳子，因為認(rèn)購證在深圳大劇院前的工行、建行營業(yè)網(wǎng)點發(fā)售，需要排隊，不能一天老站著，三、五塊錢一個的塑料凳，后來也漲到十幾塊。為了防止排隊買認(rèn)購證的人插隊和隊伍被擠散，排隊的人也不分男女，相互緊緊摟著，當(dāng)時香港的報紙還把排隊的情況刊登出來，場面的確很混亂。
當(dāng)時深圳市在如何發(fā)行股票問題上有兩種方案：一種是實行憑預(yù)交款存單抽簽認(rèn)購1992年新股的方案。預(yù)交款存單采取在銀行整存整取，活期計息，為記名式的特種存款單，并以存款號碼作為認(rèn)購股票的抽簽號碼。存戶中簽后以存單交付股款，多退少補(bǔ)。存單只對1992年期內(nèi)上市的新股有一次中簽的機(jī)會，未中簽可參加1992年度下一家新股上市的抽簽。具體意見是：印制從0000001開始順序的定額存單300萬份，每份等額為5000元，以存款單的順序號參加抽簽。存單購買對象為個人，每個名字可夠2張，購買者必須18周歲以上（1974年12月31日以前出生）。另一種方案是深圳市1991年曾經(jīng)使用過的抽簽表方案。
深圳最初準(zhǔn)備采用預(yù)交款存單抽簽方案，但由于這一方案的醞釀時間過長，社會各方意見不一。據(jù)說當(dāng)時有很多人紛紛向深圳市政府信訪辦、市長專線電話、市政府《每日快報》、《深圳特區(qū)報》、《深圳商報》等部門反映。認(rèn)為預(yù)交款抽簽方式不行，強(qiáng)烈要求仍采取1991年購買抽簽表發(fā)售的方式。深圳市不得不重新研究了包括預(yù)交款、發(fā)行債券、特種儲蓄、競價投標(biāo)和購表抽簽等五種方案。最后，深圳市組織專題座談，7月4日討論確定“買表抽簽”方案。
深圳“8.10”事件
在發(fā)行認(rèn)購抽簽表的具體方式上，當(dāng)時也是有爭論的。有的認(rèn)為應(yīng)該無限量發(fā)售股票認(rèn)購證，然后通過抽簽確定股票的認(rèn)購；有的認(rèn)為無限量很難準(zhǔn)備認(rèn)購證，印刷多了是浪費，印刷少了一時也很難加印，還是限量發(fā)行比較好。最后，深圳市采用了限量發(fā)行認(rèn)購證的方式，確定為500萬張，一次性抽出50萬張中簽表，中簽率為10%，每張中簽表可認(rèn)購1000股，每人一次最多可持有10張身份證購買10張認(rèn)購證。每張認(rèn)購證最初確定為50元。后來擔(dān)心買表的人太多，提高到100元一張。
按照認(rèn)購抽簽表的方案，1992年8月7日，深圳人民銀行、公安局、監(jiān)察局、工商局聯(lián)合通過新聞媒體向社會公告：于8月9日至10日兩天，在303個網(wǎng)點發(fā)售新股抽簽表，并公布了每個網(wǎng)點的發(fā)售數(shù)量、區(qū)間號碼。公告發(fā)布后的當(dāng)天下午，許多網(wǎng)點出現(xiàn)了“人龍”，直到9日發(fā)售的當(dāng)天晚上，還有大量外地人員爭相涌入深圳。據(jù)統(tǒng)計，排隊認(rèn)購抽簽表的人數(shù)超過120萬人。認(rèn)購證大概是上午9點鐘開始賣，不到10點鐘就全部賣完了，很多人就沒有買到。開始還沒覺得什么，大家以為認(rèn)購證發(fā)完就完了，但到10日晚上就出事了。一些人感到，排了兩天兩夜的隊，廁所也沒上，飯也沒吃，還沒買到認(rèn)購證，心里很不平衡。于是就開始鬧事，很多排隊的人游行，出現(xiàn)了混亂的局面。據(jù)當(dāng)時的調(diào)查報告講，滋事分子毆打執(zhí)勤干警、群眾，設(shè)置路障，破壞交通設(shè)施，砸毀車輛和商業(yè)門店，這在當(dāng)時是很大的事情。記得深圳市臨時決定增加印500萬張認(rèn)購證，并采取措施，組織人員在8月11日下午開始發(fā)售，才平息了購表群眾的不滿情緒，全市社會治安、工作和生活秩序恢復(fù)正常。
當(dāng)時北京正在京西賓館召開全國證券工作會議，深圳發(fā)生的事情很快就報告到北京，朱镕基副總理在會議上講，這個事件驚動了中央。為了加強(qiáng)對股票市場的集中管理，在“8.10”事件后不久，國務(wù)院決定單獨設(shè)立中國證券監(jiān)督管理委員會。
五、上海、深圳證券交易所成立的前后經(jīng)過
1990年初，我國的股票市場尚處于探索階段，聯(lián)辦曾提出在北京設(shè)立證券交易委員會和成立北京股票交易所的建議。這個建議就是聯(lián)辦的“白皮書”。從當(dāng)時的情況來看，在北京設(shè)立證券交易所和設(shè)立證券交易管理委員會（類似美國的SEC），雖然由聯(lián)辦提出來，但人民銀行批準(zhǔn)實際面臨很多困難，主要有這么幾個方面的原因：
第一，在當(dāng)時的背景下，股份制和股票市場的試點還處于試點摸索的初期階段，雖然上海和深圳進(jìn)行了股票交易的試點，但是國家并沒有明確政策，將股票市場試點在全國鋪開。所以在這種背景下，無論是從股份制試點和股票市場的發(fā)展?fàn)顩r看，還是從講政治的要求看，在當(dāng)時批準(zhǔn)設(shè)立證券交易所條件都不成熟。
第二，北京本身是一個敏感的地方，是我國政治、經(jīng)濟(jì)、社會、文化的中心。所以當(dāng)時提出在北京設(shè)立股票交易所或者說證券交易所也不一定是可接受的，本身就存在爭論。到底是在上海設(shè)立，還是在北京設(shè)立，沒有人敢表態(tài)，也是“白皮書”建議沒能付諸實現(xiàn)的原因。
第三，設(shè)立證券交易所是改革開放的一件大事，也是金融改革的一件大事。在當(dāng)時的背景下，由聯(lián)辦直接主導(dǎo)發(fā)起組建證券交易所，人民銀行能不能受理也是很敏感的問題。因為從1987年我國開始在七個沿海開放城市進(jìn)行國庫券流通試點后，上海、深圳等許多省市都提出了設(shè)立證券交易所的方案，因沒有明確的政策，人民銀行一直未予表態(tài)。而且設(shè)立證券交易所，通常是由地方人民政府提出申請，國務(wù)院進(jìn)行決定，人民銀行才能審批。
設(shè)立上海證券交易所是我國改革開放的一個標(biāo)志性事件，也是中國資本市場的起點。到底是最先有上海證券交易所，還是最先有深圳證券交易所，這個問題的爭議意義其實不大。如果硬要說誰先誰后，深圳證券交易所是“先運營，后有照”，上海證券交易所是“先有照，后運營”。從當(dāng)時的實際情況來看，經(jīng)國務(wù)院同意，并由人民銀行正式批復(fù)，設(shè)立上海證券交易所在前，開業(yè)儀式也是上海證券交易所在前。深圳證券交易所籌建和試營業(yè)早于上海，當(dāng)時深圳證券交易所籌備組經(jīng)人民銀行深圳分行向人民銀行總行報送了設(shè)立深圳證券交易所的申請，因政策原因人民銀行總行沒有批復(fù)，只是說先別叫“交易所”，可以先以“深圳證券市場”的名義試著干，深圳市政府自己拍板試營業(yè)，但正式經(jīng)過中國人民銀行總行批準(zhǔn)設(shè)立開業(yè)確實在上海證券交易所之后。所以，從履行申請和批復(fù)來看，我國是先設(shè)立上海證券交易所，后有深圳證券交易所。
上海證券交易所的設(shè)立也是根據(jù)上海市的股份制和股票市場的發(fā)展情況而設(shè)立的。在此之前，其實上海市已經(jīng)在開始著手考慮設(shè)立股票交易所問題，當(dāng)時成立了關(guān)于建立上海證券交易所的研究小組，這個小組由人民銀行上海市分行和上海市體改辦組成，共同研究上海證券交易所方案。
我這里有上海證券交易所最初發(fā)起設(shè)立時的申請文件資料，從當(dāng)時考慮的情況來看，在設(shè)立上海證券交易所方面有這么幾層考慮：首先，上海證券交易所成為全國證券交易的中心，所以采用集中交易的模式設(shè)立，這種集中模式只適用上海和深圳兩家證券交易所。也就是說在最初我國設(shè)立證券交易所的時候，只考慮設(shè)立上海和深圳兩家證券交易所，并把它們作為全國的證券交易中心。其次，在當(dāng)時的情況下，證券交易所是以國債交易為主，因為當(dāng)時股票發(fā)行量很小，考慮到交易所開業(yè)以后僅僅只有幾只股票進(jìn)行交易，同樣還希望有其他的債券也可以進(jìn)入，所以最初上海證券交易所設(shè)立的宗旨是以國債交易為主，以股票交易為輔。最后，上海證券交易所也像全球其他交易所一樣，實行會員制方式設(shè)立。
上海證券交易所的章程和深圳證券交易所的章程內(nèi)容大體一致。像章程的總則部分，都是講為完善證券交易制度，加強(qiáng)證券市場管理，促進(jìn)我國證券事業(yè)的發(fā)展，維護(hù)國家、企業(yè)和社會公眾的合法權(quán)益，特設(shè)立證券交易所，而且都定義證券交易所是會員制的非盈利性機(jī)構(gòu)。在管理權(quán)上當(dāng)然有一點區(qū)別，深圳證券交易所寫的是接受深圳市人民銀行以及深圳市人民政府的領(lǐng)導(dǎo)、管理、協(xié)調(diào)、監(jiān)督和稽核。上海證券交易所寫的是接受中國人民銀行上海市分行的領(lǐng)導(dǎo)、管理和監(jiān)督。從當(dāng)時的情況來看，股票市場設(shè)立初期，兩家證券交易所是分別隸屬于上海和深圳地方政府管理的。
上海、深圳證券交易所最初的注冊資金都是一千萬元人民幣。從業(yè)務(wù)職責(zé)看，一是提供集中交易的場所，二是管理上市證券的買賣，三是辦理上市證券交易的清算交割，四是提供上市證券的過戶和集中保管服務(wù)，五是提供證券市場的信息服務(wù)，六是中國人民銀行許可和委托的其他業(yè)務(wù)。
上海證券交易所剛設(shè)立時對會員的資格要求不高，經(jīng)中國人民銀行或者一級分行批準(zhǔn)設(shè)立，可以經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)就可以作為會員。會員資本金的要求為一百萬元人民幣以上，證券經(jīng)營連續(xù)盈利兩年以上，有符合條件的組織機(jī)構(gòu)和人員就可以作為上海證券交易所的會員。
1990年11月24日到11月26日，上海證券交易所在上海的華南賓館召開了預(yù)備會議，這個會議通過了設(shè)立上海證券交易所的決議。會議認(rèn)為，建立上海證券交易所是我國堅持改革開放，開放浦東的重要措施，對進(jìn)一步推動我國證券市場的發(fā)展，促進(jìn)社會主義現(xiàn)代化建設(shè)事業(yè)具有積極的作用。當(dāng)時有22家金融機(jī)構(gòu)作為首批會員，簽字聯(lián)合發(fā)起建立上海證券交易所。
為什么上海證券交易所會設(shè)立的那么快？對于中國到底應(yīng)不應(yīng)該搞股份制和股票市場，在上海證券交易所設(shè)立之前都是存在爭議的。到底股份制是姓資還是姓社，存在一定的政治風(fēng)險。所以在當(dāng)時的情況下，雖然上海和深圳兩個地方都開始了股票的柜臺交易，尤其是深圳還采用集中交易的方法，相當(dāng)于建立股票交易所，但是最后能否得到中央認(rèn)可，當(dāng)時還是看不準(zhǔn)的。上海證券交易所成立的一個重要的契機(jī)是中央關(guān)于開發(fā)浦東的十條意見當(dāng)中的最后一條，中央同意在上海設(shè)立證券交易所。有了中央的決定，這樣大家就沒有顧慮了，才使上海證券交易所設(shè)立順利完成。
在籌備的過程中，上海證券交易所審批過程非常之快，在我的記憶當(dāng)中，當(dāng)時設(shè)立上海證券交易所的請示過程，都是用傳真的方法進(jìn)行會簽的。上海市分管副市長、市長簽字同意以后，傳真到人民銀行總行，人民銀行總行領(lǐng)導(dǎo)簽字同意以后報國務(wù)院，國務(wù)院很快同意設(shè)立上海證券交易所請示。上海證券交易所于1991年12月19日正式掛牌成立，成為中國股市發(fā)展的一個里程碑。
六、成立國務(wù)院證券委和中國證監(jiān)會
隨著我國股份制試點和股票市場的發(fā)展，如何建立證券監(jiān)管體制是我國股票市場早期所探討的重要問題。在沒有成立中國證監(jiān)會之前，人民銀行既承擔(dān)了證券監(jiān)管的職責(zé)，對證券發(fā)行與交易進(jìn)行監(jiān)管，也承擔(dān)了中央銀行的職責(zé)，對銀行進(jìn)行監(jiān)管。所以隨著市場的發(fā)展，我國是否需要實行分業(yè)的證券管理體制，把證券市場監(jiān)管的職責(zé)從人民銀行分離出來，是在當(dāng)時十分關(guān)注和討論的重要問題。
在此之前，人民銀行也對設(shè)立單獨的證券管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行過探討，主要在這樣幾個方面：一是我國究竟實行哪個國家模式設(shè)立證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)比較好。從世界各國情況來看，一種是美國模式。美國的證券交易委員會是獨立于中央銀行和財政部的，是直接隸屬于國會的一個獨立的證券管理機(jī)構(gòu)。第二種是日本模式。日本的證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)是在日本大藏省下面分設(shè)的一個局，由大藏省來行使對證券市場的最高管理權(quán)限。第三種就是中央銀行下的模式。比如像英國，在英格蘭銀行下面設(shè)立證券金融監(jiān)管局對證券市場進(jìn)行監(jiān)管。
最初人民銀行提出設(shè)立證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的意見，是在人民銀行下設(shè)類似于國家外匯管理局性質(zhì)的國家證券監(jiān)督管理委員會。為了探討在我國建立證券監(jiān)管體制問題，我記得當(dāng)時中國人民銀行領(lǐng)導(dǎo)還在深圳銀湖度假村召集香港方面有關(guān)專家進(jìn)行研討，像恒生銀行董事長利國偉先生，香港交易所李業(yè)廣先生，還有其他的一些知名人士也都出席會議，提出意見和建議。第二種設(shè)想，設(shè)立獨立的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，主要是以國家體改委所提出的意見為主。也就是說類似于采用美國模式，包括像聯(lián)辦也是主張成立獨立的證券監(jiān)督管理體制。
最初在設(shè)立證監(jiān)會的時候?qū)嵭袃蓚�層次，一是把股票市場辦公會議制度轉(zhuǎn)化成國務(wù)院證券委員會，國務(wù)院證券委員會由國務(wù)院相關(guān)部委的領(lǐng)導(dǎo)同志所組成。這個委員會主要是負(fù)責(zé)發(fā)展資本市場，或者說發(fā)展證券市場的宏觀決策和政策協(xié)調(diào)。就像我在前面介紹的一樣，企業(yè)股份制改制涉及到公司設(shè)立、國有股權(quán)的折股、工商登記、實行新的會計制度、實行新的計劃管理等諸多方面，不是人民銀行一家能夠協(xié)調(diào)的，有必要成立國務(wù)院證券委員會。同時也考慮在國務(wù)院證券委下面單設(shè)中國證監(jiān)會，證監(jiān)會主要負(fù)責(zé)日常監(jiān)管。這種體制是我國不同于其他國家所形成的一種比較特別的證券監(jiān)管制度。
證監(jiān)會是在1992年10月設(shè)立的。在最初設(shè)立證監(jiān)會的章程上，考慮借鑒國外經(jīng)驗，不想把證監(jiān)會作為一個國務(wù)院的所屬部門來設(shè)立。因為在國外，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)都是專業(yè)性的管理部門，它們通常是社會化的，采用聘用制的方式來設(shè)定，而且不是政府機(jī)構(gòu)，但由政府賦予其監(jiān)管職權(quán)，督促上市公司進(jìn)行信息披露和對證券交易行為進(jìn)行監(jiān)管。所以證監(jiān)會最初采用的是這種模式，是半政府機(jī)構(gòu)性質(zhì)的證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)。
當(dāng)時籌建的時候非常困難，因為既沒有經(jīng)費，也沒有人員。最初的辦公經(jīng)費還是借的。在籌建證監(jiān)會的時候，主要由三方面的人員組成。第一方面人員是來自于人民銀行的人員，因為這部分人員對證券市場的監(jiān)管以及早期證券市場的試點和股票發(fā)行的情況比較了解，也懂得金融管理的基本要求和基本規(guī)范，所以這部分人聘用來以后主要是在資本市場發(fā)展的政策制定和監(jiān)管方面履行一些職責(zé)。第二方面人員是來自于市場，主要是聯(lián)辦的人員，因為這部分人員大部分是從海外學(xué)成歸來的居多，對于國際市場的了解，對于國外海外投行的運作規(guī)律，對于國外資本市場的監(jiān)管規(guī)則都比較了解，有利于他們把國外的經(jīng)驗帶回來，結(jié)合中國的實際制定相關(guān)的管理規(guī)則和相應(yīng)的管理辦法。第三方面人員是來自于政府各個部門的人員，主要是從國家體改委過來的一部分人，這部分人員從事過企業(yè)股份制改革和經(jīng)濟(jì)改革的規(guī)范制定。
當(dāng)時這三方面人員在一起負(fù)責(zé)起草國務(wù)院68號文件《關(guān)于加強(qiáng)證券市場管理的意見》和國務(wù)院《股票發(fā)行與交易管理條例》。這是我國股票市場最重要的兩個基礎(chǔ)性文件，也是里程碑式的文件。因為這兩個文件是新中國成立以后，自1978年實行經(jīng)濟(jì)體制改革以來，第一個以國務(wù)院名義下發(fā)的關(guān)于股票市場的文件，等于是黨中央、國務(wù)院肯定了股票市場試點，肯定了股票發(fā)行，肯定了國有企業(yè)的股份制改造和股份制試點，所以是一個標(biāo)志性的文件。也正是有了這個文件，我國的股份制試點和股票的公開發(fā)行才從由各個地方發(fā)行發(fā)展到全國統(tǒng)一發(fā)行，對全國鋪開股份制試點起到非常重要的作用。文件明確了國家對于證券市場，尤其是對于股票的公開發(fā)行實行集中監(jiān)管制度，確定了股票公開發(fā)行的規(guī)模，允許股票公開發(fā)行從上海、深圳試點擴(kuò)大到全國的其他省市。國務(wù)院頒布的《股票發(fā)行與交易管理條例》，也結(jié)束了各地方政府制定股份制試點和股票發(fā)行法律法規(guī)的做法，由地方分散進(jìn)行證券立法過度到集中由國家統(tǒng)一立法。證監(jiān)會成立以后，不斷擴(kuò)大股票公開發(fā)行的額度，1993年50億元，1994年55億元，1996年150億元，1997年300億元，股票公開發(fā)行在全國范圍內(nèi)展開，從此，我國的資本市場在短短的20年內(nèi)得到了空前的發(fā)展，不僅我們沒想到的，當(dāng)時同我們一道搞H股上市外國投資銀行家與我談起這段歷史時也都表示沒想到，認(rèn)為中國股市是個奇跡。
七、幾點啟示
回顧歷史，關(guān)鍵在于總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，規(guī)劃中國股市的未來。從我國股票市場早期發(fā)展遇到的問題、挫折和經(jīng)驗看，有幾個根本性的問題需要我們?nèi)パ芯浚ヌ接�，進(jìn)一步深化我國資本市場改革發(fā)展。
一是股票市場改革的核心是市場化。從我國股票市場跌宕起伏的20年歷史看，深化行政審批和行政監(jiān)管改革始終是我國資本市場改革發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。如何處理好市場與政府行政監(jiān)管的關(guān)系，一直是股票市場改革發(fā)展政策選擇的難題，回顧我國股票發(fā)行制度的經(jīng)過，可以看出這一點。最初是上海深圳給額度，后來給額度的范圍從上海、深圳擴(kuò)大到全國。額度制的缺陷是明顯的，國家每年確定額度，然后在全國按照行政區(qū)劃，把股票的額度切到各個省市。額度到省市后，省市又把額度往下細(xì)切到企業(yè)，切到恰好滿足股票公開發(fā)行必須占公司總股份25％的零界點上。在這種股票發(fā)行管理體制下，股票發(fā)行篩選的企業(yè)都是小企業(yè)。大型企業(yè)為什么都到海外去上市，主要是由股票發(fā)行審批制度造成的，海外上市不要額度，所以各省市都推薦大企業(yè)。香港聯(lián)交所跟我們商談H股的時候，就明白的講要大企業(yè)，要有中國概念，能代表中國的大企業(yè)到香港上市。后來發(fā)現(xiàn)額度管理不行，就采用家數(shù)控制，但還是指標(biāo)管理。股票發(fā)行不能市場化，定價就不能市場化，定價機(jī)制沒有了，股票發(fā)行一級市場和二級市場的市盈率可以相差20-30倍，會造成股票市場價格嚴(yán)重扭曲。所以，我國股票市場基礎(chǔ)性市場制度改革，是股票發(fā)行審批制度改革。近年來，我國在詢價制改革方面邁出了可喜的步伐，基本具備了境外成熟市場的做法，只要再往前走一步，就可以實現(xiàn)市場化的股票發(fā)行方法。只有股票發(fā)行審批放開了，才有利于理順目前股票市場的各種利益關(guān)系，遇到的各種矛盾也好化解，強(qiáng)化市場約束。
市場化是解決股市大起大落問題的最好良方。股市有其自然的運行規(guī)律，根據(jù)學(xué)術(shù)上的統(tǒng)計，成熟股票市場的漲跌一般有自己的規(guī)律性，通常4－5年一個周期。當(dāng)股市處于熊市時，銀行利率和固定收入證券市場會相對較高投資回報。若股市處于牛市時，則是股票投資回報升高，銀行利率和固定收入證券的收益齊下降。近年來，隨著資本市場的全球化，這一周期間隔有所縮短。長期以來，我國股市都被人們視為“政策市”，這是與我國股市幾次大的漲跌都與政府出臺政策相關(guān)聯(lián)而形成的。政策市會扼殺股市的自然反彈機(jī)制，也會扼殺中小投資者信心。當(dāng)投資者普遍預(yù)期政府政策時，影響股市漲跌的其他因素都會處于無效狀態(tài)，股市的“羊群效應(yīng)”也無法產(chǎn)生，投資者對上市公司業(yè)績的預(yù)期，對股價漲跌的技術(shù)性分析預(yù)期都會為零，其結(jié)果是股市的自然動力趨于零，而對政策預(yù)期的動力極大化。因此，要想讓股市成為有效性的市場，必須明確市場參與者的風(fēng)險預(yù)期機(jī)制，涉及股市風(fēng)險的政策應(yīng)具有透明性，讓中小投資者的利益通過市場的有效性獲得保護(hù)。
二是證券監(jiān)管的核心理念是什么？提高信息披露透明度、防止不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易和嚴(yán)厲處罰股票市場操縱，歷來是證券監(jiān)管的核心原則和主要內(nèi)容。在成熟資本市場，嚴(yán)格要求市場參與者進(jìn)行信息披露，不斷提高市場的透明度；防止不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易，禁止上市公司董事和高管人員侵占中小股東利益；嚴(yán)格執(zhí)法，打擊證券市場上的各種虛假和操縱行為是資本市場監(jiān)管的基本任務(wù)。大家對我國股市的普遍認(rèn)識是“新興+轉(zhuǎn)軌”的市場。“新興”是沒有錯的，因為我國股市還屬于發(fā)展中的市場，但“轉(zhuǎn)軌”如何理解就值得思索了。“轉(zhuǎn)軌”有兩種。一種是實行市場經(jīng)濟(jì)制度國家的新興市場向成熟市場的轉(zhuǎn)軌；另一種是實行計劃經(jīng)濟(jì)制度國家的新興市場向成熟市場的轉(zhuǎn)軌。我國屬于后一種轉(zhuǎn)軌的國家。從理論上講，第一步是從計劃經(jīng)濟(jì)制度向市場經(jīng)濟(jì)制度轉(zhuǎn)軌，第二步是從新興市場向成熟市場轉(zhuǎn)軌。但我國股市發(fā)展的實際是先走第二步，先建立股票市場，然后才是監(jiān)管體制和方法的逐步轉(zhuǎn)軌。這樣，我國股市發(fā)展始終面臨一個矛盾，監(jiān)管制度和內(nèi)容是市場經(jīng)濟(jì)的，甚至是借鑒英美最成熟市場的監(jiān)管要求，但監(jiān)管的方法是行政性的，這里不僅僅指證券監(jiān)管部門，正如我在前面提到的，股票市場監(jiān)管實際上牽涉到整個政府管理部門。受制于整個經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌進(jìn)程，市場監(jiān)管的行政化會降低市場的彈性和透明度，會退化股市的市場選擇功能，從根本上講，我國股市的監(jiān)管方式和監(jiān)管制度在如何提高信息透明度、加強(qiáng)對關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管，以及完善法制與執(zhí)法等方面面臨艱巨的任務(wù)，市場化的監(jiān)管程度并不高，需要深化改革。
三是建立上市公司運行與信息披露的特別機(jī)制。上市公司，尤其是國有控股上市公司的運行機(jī)制應(yīng)遵循股市的“特別規(guī)定”，股市才有長久增長的動力。要想防止上市公司的“圈錢”和“造假”行為，必須要有約束上市公司運行的機(jī)制。同其他經(jīng)濟(jì)改革一樣，我國股市也具有“雙軌制”的特征，上市公司外部的經(jīng)濟(jì)運行與審批管理仍然是行政管理，上市公司本身則應(yīng)遵循市場要求進(jìn)行經(jīng)營管理。我國上市公司市場化經(jīng)營的內(nèi)在要求與外部行政監(jiān)管的矛盾成為上市公司監(jiān)管的體制性原因。股市要求具有較高的透明度和上市公司的良好業(yè)績才能保持持續(xù)發(fā)展，這都與外部的制度環(huán)境或者說“體制”因素密切相關(guān)，將政府與股市的聯(lián)系規(guī)范化，是推動我國證券市場創(chuàng)新與發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。我國在H股試點時實行了“特別規(guī)定”的嘗試，我認(rèn)為這種“特別規(guī)定”的作法仍可沿用于現(xiàn)行的我國A股市場改革。所謂“特別規(guī)定”，就是中國企業(yè)到香港上市時，對于國有企業(yè)習(xí)以為常的管理方式和方法，如有不適用于香港上市規(guī)則和公司法規(guī)要求的內(nèi)容，以“特別規(guī)定”的形式規(guī)定下來，由國有企業(yè)和政府部門遵照執(zhí)行，從而使計劃經(jīng)濟(jì)模式下的國有企業(yè)運行符合境外上市的特別要求，解決好股市與體制的矛盾。這些特別規(guī)定包括：董事及高級管理人員的任命及誠信責(zé)任，關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭的信息披露與監(jiān)管要求，中小股東利益保護(hù)和股東訴董事的法律程序，嚴(yán)格的會計標(biāo)準(zhǔn)和審計責(zé)任，須予披露的交易和持續(xù)信息披露要求。
股權(quán)分置改革為我國股市解決體制性、制度性問題奠定了基礎(chǔ)，但在國有上市公司還不能完全轉(zhuǎn)化為個人持股的條件下，深化政府部門對上市公司的規(guī)范化、市場化管理方式和管理內(nèi)容的改革，將有利于從制度上提升我國股市的市場化程度和競爭能力。從目前股市運行的經(jīng)驗看，一是必須深化上市公司的人事制度改革，形成上市公司高管人員的篩選、聘任、考核、激勵和辭退機(jī)制。二是必須深化政府的行政審批改革，在上市公司領(lǐng)域進(jìn)行“市場化”改革試點，探索上市公司工商注冊、勞動人事、投資項目審批、收購合并、財務(wù)稅收、合作合資等“人、財、物”經(jīng)營管理權(quán)限的改革，變審批為監(jiān)管。三是必須實行嚴(yán)格的審計制度，虛假交易都要受到法律制裁。
四是資本市場的“問責(zé)制度”必須法制化。完善董事誠信責(zé)任和現(xiàn)代金融企業(yè)法律制度，是我國證券市場創(chuàng)新與發(fā)展的基本要求。提高上市公司質(zhì)量，防范虛假交易和市場操縱，保護(hù)中小投資者權(quán)益，關(guān)鍵是強(qiáng)化對上市公司董事及高級管理人員的法律約束。有法律界的人士講，我國股份公司制度中所有人缺位問題并不是關(guān)鍵問題，關(guān)鍵是我國公司法沿用了大陸法系的委托代理制，又采用了英美法系信托責(zé)任的有關(guān)內(nèi)容，但不完整。因此，從法律上細(xì)化上市公司股東、董事和高級管理人員的誠信責(zé)任，對我國資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展具有基礎(chǔ)性的作用。從成熟股市的經(jīng)驗看，董事的法律責(zé)任是嚴(yán)格的完善的，主要是對欺詐行為追究相應(yīng)的刑事責(zé)任。為什么在西方的證券市場把刑事責(zé)任規(guī)定得這樣具體呢？關(guān)鍵在于上市公司融資是一種公共財產(chǎn)利益關(guān)系，必須受到法律的制約和保護(hù)。因此，任何發(fā)起人和高級管理人員一旦涉足于證券市場，都負(fù)有法律責(zé)任，股票發(fā)行與交易法律必須具有明確的刑事處罰規(guī)定。從建立完善的市場經(jīng)濟(jì)制度要求看，我國迫切需要完善上市公司監(jiān)管的刑事法律制度，形成嚴(yán)格的股市法制環(huán)境。
作者簡介: 聶慶平，男，1961年出生�，F(xiàn)擔(dān)任中國證券金融公司黨委書記、董事長。曾擔(dān)任中國人民銀行金融管理司副處長，中國證監(jiān)會發(fā)行部、海外上市部和國際業(yè)務(wù)部副主任，光大證券有限責(zé)任公司黨組書記代總裁，中國光大控股有限公司董事總經(jīng)理，中國證券業(yè)協(xié)會副會長兼秘書長（2002年7月－2007年1月）、中國證監(jiān)會機(jī)構(gòu)監(jiān)管部巡視員、融資融券工作小組辦公室主任。聶慶平先生1988年在中國人民銀行研究生部獲金融學(xué)碩士學(xué)位，2000年在武漢大學(xué)獲經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位，2002年在北京大學(xué)獲經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后。主要研究方向為資本市場、國際資本流動與國際貨幣體系、金融監(jiān)管體制比較研究和投資銀行實務(wù)。出版專著《看多中國：資本市場歷史與金融開放戰(zhàn)略》、《中國股票市場探索》，主編《證券借貸理論與實務(wù)》，翻譯《英漢金融與投資術(shù)語詞典》，發(fā)表50多篇金融領(lǐng)域?qū)W術(shù)文章，聘為中國社會科學(xué)院研究員，在清華大學(xué)和中國社會科學(xué)院研究生院擔(dān)任講座教授。
