人民幣正式加入SDR的第一個交易日以美元/人民幣中間價突破已經(jīng)守了兩個多月的心理關(guān)口6.7開始的。在此前長達9天的休市期間，離岸人民幣匯率接近六 年低點。上周的疲軟將在岸和離岸匯率之差擴大至三個月來最高水平，而北京方面在尋求減少資本流出壓力之際一直在試圖盡量縮小這種匯率差異。大幅走低的離岸匯率發(fā)出了一個信號，表明國際投資者押注人民幣疲軟，這有可能觸發(fā)新的資本外流。人民幣未來趨勢又將如何呢？
人民幣獲得國際接受的新時代即將開始。這種貨幣的在岸交易在周一恢復(fù)，在此前長達9天的休市期間，離岸人民幣匯率接近六年低點。上周的疲軟將在岸和離岸匯率之差擴大至三個月來最高水平，而北京方面在尋求減少資本流出壓力之際一直在試圖盡量縮小這種匯率差異。大幅走低的離岸匯率發(fā)出了一個信號，表明國際投資者押注人民幣疲軟，這有可能觸發(fā)新的資本外流。
中國央行行長周小川上周在華盛頓舉行的IMF和世界銀行（World Bank）會議上發(fā)表講話時，承認(rèn)存在這些批評，并承諾北京方面“會對信貸增長有所控制”。周小川還在華盛頓表示，北京方面將繼續(xù)“在提高匯率靈活性和保持匯率穩(wěn)定之間尋求平衡”，這是一個日益矛盾的任務(wù)�！霸谝粋�完全由市場決定的匯率形成機制下，人民幣兌美元匯率將比現(xiàn)在更弱，”PNC高級國際經(jīng)濟學(xué)家比爾？亞當(dāng)斯（Bill Adams）表示。這家金融服務(wù)企業(yè)預(yù)測，現(xiàn)行機制將緩沖人民幣跌勢，使其到1月份守住1美元兌6.9元人民幣水平，到2017年底守住1美元兌7.1元人民幣水平。
后SDR時代人民幣趨勢
人民幣正式加入SDR的第一個交易日以美元/人民幣中間價突破已經(jīng)守了兩個多月的心理關(guān)口6.7開始的。原本以為上周五美元在弱于預(yù)期的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)公布后回吐部分漲幅可以給人民幣理由繼續(xù)守在6.7。今天的中間價顯示央行在人民幣正式加入SDR后對人民幣雙向波動幅度的容忍度變大。這本身并不難理解，畢竟人民幣的“貨幣數(shù)量”已經(jīng)在9月30日最終定價。
要理解央行為什么會在人民幣正式加入SDR后對人民幣波動容忍度提高，就要先了解為什么人民幣在9月的波動率突然下滑。這可能與“貨幣數(shù)量”這個概念有關(guān)。國際貨幣基金組織去年決定將人民幣加入SDR貨幣籃子的時候已經(jīng)給人民幣分配了10.92%的權(quán)重，但是這個權(quán)重只是國際貨幣基金組織董事會決定的權(quán)重，而SDR中各個貨幣隱含的權(quán)重與董事會分配的權(quán)重可能有差別，國際貨幣基金組織之前的容忍度是0.5%。
人民幣趨勢性看法
諾亞財富研究與發(fā)展中心的齊雯表示，加入SDR后人民幣國際化又再進一步，SDR貨幣籃子調(diào)整時間和美元升值周期重合，強勢美元導(dǎo)致各國貨幣加入SDR后出現(xiàn)貶值。當(dāng)前美元再度進入升值周期，人民幣在加入SDR后或?qū)⒕S持弱勢。匯率波動加大將是未來人民幣匯率運行的主題。不過同時也帶來三大投資機會，在A股市場，可利好藍籌價值股，日元、英鎊、法郎加入SDR都伴隨著股市的上漲；在債市方面，可利好國債和金融債，日元、美元和歐元成為儲備貨幣后，日本、美國和歐元區(qū)的債市規(guī)模大幅上漲，中國債券市場將迎來大發(fā)展，逐漸與世界接軌；此外，美元資產(chǎn)受到更多國內(nèi)投資者的追捧。
從中長期來看，人民幣走勢還將取決于中國經(jīng)濟基本面以及資本流動情況兩個基本要素。而近期公布的上半年中國國際收支平衡表則提供了不少的線索。對資本流入起到支持的主要包括貨物貿(mào)易順差，外資直接投資以及境外投資者對境內(nèi)債券和股票投資和外債等資本流入，而資本流出則包括服務(wù)貿(mào)易逆差，中國企業(yè)對外投資以及中國居民對外的證券投資和償還外債等。
自從去年811匯改以來，中國出現(xiàn)較大規(guī)模資本外流，但是好在受益于大宗商品價格下滑，今年上半年經(jīng)常賬戶下貨物貿(mào)易順差達到2298億美元，雖然較去年同期的2518億美元下滑，但是規(guī)模依然可觀，這也幫助減緩?fù)鈪R儲備的下滑速度。相對于貿(mào)易順差，外資直接投資的流入則出現(xiàn)較為明顯下滑，今年上半年流入748億美元，較去年同期的1317億美元大幅回落。可以看到隨著中國經(jīng)濟放緩，貿(mào)易順差和外資直接投資分別出現(xiàn)不同程度大幅下滑，不過上半年這兩項加起來依然超過3000億美元的流入，幫助緩解人民幣貶值壓力。
但是值得注意的是，隨著商品價格低位反彈，尤其是油價的反彈，未來中國貿(mào)易順差可能會進一步縮小。除了貿(mào)易順差可能收窄之外，未來有三點趨勢性的變化可能會改變中國的國際收支平衡，從而影響人民幣的走勢，這包括服務(wù)貿(mào)易逆差擴大，對外直接投資擴大以及居民對海外金融資產(chǎn)配置需求上升。
趨勢1：服務(wù)貿(mào)易逆差擴大
2016年上半年中國服務(wù)貿(mào)易逆差進一步擴大至1135億美元，較去年同期809億美元增長40%。服務(wù)貿(mào)易逆差的擴大主要受中國境外游影響。上半年旅行逆差達到1055億美元，占服務(wù)貿(mào)易逆差的93%。隨著中國居民收入進一步提高，中國境外旅游熱情只會更高，這也意味著服務(wù)貿(mào)易逆差可能會進一步擴大。
趨勢2：中國資本出海
中國企業(yè)對外投資早已不再是新聞，今年上半年國際收支下中國對外直接投資規(guī)模達到1214億美元，這也使得直接投資赤字達到466億美元，是有記錄以來第一次半年度赤字。而中國資本出�？赡苤皇枪适碌拈_始，未來我們認(rèn)為中資企業(yè)可能會進一步加大對境外的布局，這也意味著對外直接投資的規(guī)�？赡軙M一步擴大。
趨勢3：海外金融資產(chǎn)配置需求上升
2016年上半年中國投資者對外凈投資達到377億美元，低于去年同期的572億美元，這可能受到811匯改后寬進嚴(yán)出政策的影響，但是這并不改變中國投資者布局海外的需求。從滬港通南下額度的使用和對香港保險產(chǎn)品的需求來判斷，未來境內(nèi)居民對海外金融資產(chǎn)的需求可能會進一步上升。這也意味著資本賬戶下資本外流可能會進一步擴大。綜上所述，我們可以看到今年上半年服務(wù)貿(mào)易逆差，中國資本出海以及居民對海外金融資產(chǎn)配置需求的上升這三個項目下，資本外流的規(guī)模超過2700億美元。接近貨物貿(mào)易順差和外資直接投資的規(guī)模。未來三個趨勢性外流擴大基本是不可逆轉(zhuǎn)的，而貨物貿(mào)易順差縮小的話，這也意味著國際收支的均衡可能會被打破。
當(dāng)然僅憑這點就判斷人民幣會出現(xiàn)大幅貶值可能還為時過早。畢竟中國凈頭寸由2015年底的1.5965萬億美元擴大至上半年的1.6636萬億美元。此外，隨著中國進一步開放境內(nèi)債券和股票市場，外資流入可能短期內(nèi)也會對中國國際收支起到支撐。目前中國國債和政策銀行債余額超過32萬億，如果外資持有量在未來4年上升至10%的話，這也意味著未來資本項下可能會有接近4000億美元的流入，這是非�？捎^的資本流入。
隨著貨物貿(mào)易順差的減少以及服務(wù)貿(mào)易逆差，資本出海和海外金融資產(chǎn)配置需求上升三大趨勢性外流擴大，中國傳統(tǒng)意義上的國際收支平衡正面臨挑戰(zhàn)。這可能會對人民幣帶來趨勢性貶值壓力。但中國對凈資產(chǎn)規(guī)模較大意味著，人民幣貶值速度可控。而未來貶值壓力可能將取決于外資對中國境內(nèi)金融資產(chǎn)的興趣，不過這里面不確定因素較高。如果順利的話，在全球?qū)ふ沂找娴闹黝}下，對中國境內(nèi)債券的需求所帶來的可觀上千億美元的資本流入可能會對人民幣起到支撐�？傮w來看，人民幣趨勢性緩步貶值的壓力沒有消退。
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