11月5日，在“2017年基金服務(wù)萬里行——建行·中證報(bào)‘金牛’基金系列巡講”福州專場(chǎng)活動(dòng)中，景順長(zhǎng)城基金經(jīng)理劉蘇表示，通過綜合判斷，A股市場(chǎng)仍未看到趨勢(shì)性行情的機(jī)會(huì)，但盈利下滑和估值風(fēng)險(xiǎn)不大，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也不大。在震蕩市，他建議投資者精選個(gè)股，重點(diǎn)尋找由優(yōu)質(zhì)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)推動(dòng)股價(jià)上漲的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　三要素研判后市

　　劉蘇表示，他對(duì)股票市場(chǎng)的趨勢(shì)判斷有一個(gè)三要素模型，分別是企業(yè)盈利、資金成本和估值，尤其是重視這三點(diǎn)的變化趨勢(shì)和方向。

　　首先是企業(yè)盈利，劉蘇表示，是通過標(biāo)準(zhǔn)的金融學(xué)模型，資產(chǎn)的定價(jià)DCF，測(cè)算一個(gè)企業(yè)未來產(chǎn)生的利潤(rùn)折現(xiàn)回來得到的結(jié)果。企業(yè)盈利是金融資產(chǎn)定價(jià)模型的分子項(xiàng)，企業(yè)盈利增長(zhǎng)越快，金融資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)格就會(huì)越高。當(dāng)企業(yè)盈利有大幅擴(kuò)張時(shí)，通常資本市場(chǎng)都不會(huì)太差。

　　劉蘇表示，這兩年大宗商品價(jià)格快速上漲，此后企業(yè)的盈利跟名義GDP一直往上走，但從今年年中開始，雖然鋼材、煤炭漲價(jià)，但從領(lǐng)先指標(biāo)來看，如南華期貨的價(jià)格，增長(zhǎng)動(dòng)能已經(jīng)不足。企業(yè)盈利開始從高點(diǎn)緩慢回落，原因就在于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)韌性非常足，所以對(duì)未來的判斷是企業(yè)盈利會(huì)緩慢回落。

　　第二項(xiàng)是資金成本。對(duì)于未來一段時(shí)間，劉蘇表示要關(guān)注政策背景，包括金融去杠桿，同時(shí)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)韌性非常好，新興經(jīng)濟(jì)也在發(fā)展。過去幾年出臺(tái)的相關(guān)政策，基本完成了去庫(kù)存，化解了房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，劉蘇認(rèn)為這些對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是比較大的支撐。在這種情況下，大概率情況政府不會(huì)再輕易“放水”讓資金成本快速下降。

　　第三要素是估值。劉蘇認(rèn)為，股票市場(chǎng)的估值水平?jīng)Q定了股票資產(chǎn)和其他類資產(chǎn)相對(duì)吸引力。2015年股市劇烈調(diào)整時(shí)，股票相對(duì)于債券吸引力相當(dāng)差，反過來市場(chǎng)到2016年初熔斷的時(shí)候，這些指標(biāo)又回到相對(duì)來說股票吸引力比較強(qiáng)的時(shí)候，所以熔斷之后整個(gè)市場(chǎng)反而風(fēng)險(xiǎn)被釋放了。

　　基于這三個(gè)因素得出結(jié)論，劉蘇表示，目前A股市場(chǎng)沒有看到趨勢(shì)性行情的機(jī)會(huì)。但他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，這種情況并不意味著投資不好做，反而對(duì)選股型機(jī)構(gòu)來說優(yōu)勢(shì)很明顯，因?yàn)槠髽I(yè)整體盈利下滑，估值風(fēng)險(xiǎn)不大，指數(shù)沒有大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，投資者只要精選個(gè)股，找到好的結(jié)構(gòu)、好的公司，就能獲得穩(wěn)健的投資回報(bào)。

　　重業(yè)績(jī)、重估值的市場(chǎng)風(fēng)格仍將持續(xù)

　　談到未來A股市場(chǎng)風(fēng)格、板塊和主題的展望，劉蘇表示亦可以從三個(gè)角度判斷，分別是盈利增速的相對(duì)趨勢(shì)，相對(duì)估值水平以及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　劉蘇表示，相對(duì)業(yè)績(jī)趨勢(shì)是決定風(fēng)格板塊的判斷基礎(chǔ)。2016年6月至2017年2月，創(chuàng)業(yè)板與滬深300的相對(duì)表現(xiàn)，以及創(chuàng)業(yè)板和滬深300的利潤(rùn)增速差這兩條線的吻合度較高。具體到現(xiàn)在的數(shù)據(jù)，從上周報(bào)出來的季報(bào)來看，A股剔除金融板塊盈利增速還在加速，但是創(chuàng)業(yè)板如果把兩個(gè)異常的公司剔掉（溫氏、樂視網(wǎng)），盈利增速過去幾個(gè)季度一直在往下，而且這個(gè)趨勢(shì)還沒有看到扭轉(zhuǎn)的跡象；相對(duì)估值水平方面，現(xiàn)在TMT板塊雖然估值有所下降，但也不是很便宜。而家電、鋼鐵的估值已經(jīng)相對(duì)較貴，這說明一些好的行業(yè)已經(jīng)在股價(jià)中有所反應(yīng)。而再往后看，有可能獲得超額收益的難度會(huì)變大；風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，則傾向于更長(zhǎng)期地去關(guān)注整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性情況，短期關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)等指標(biāo)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析得出，目前的股票市場(chǎng)依然是存量博弈的市場(chǎng)。

　　劉蘇總結(jié)道，在整個(gè)市場(chǎng)沒有新增資金的情況下，下一波牛市到來之前，重業(yè)績(jī)、重估值的風(fēng)格還會(huì)持續(xù)。

　　談到行業(yè)配置，劉蘇表示，中長(zhǎng)期相對(duì)看好業(yè)績(jī)趨勢(shì)向好且估值合理的行業(yè)，如銀行、保險(xiǎn)、中高端白酒、消費(fèi)電子等。其次，關(guān)注政策支持力度較大，預(yù)期后續(xù)改善空間較大的創(chuàng)新藥、半導(dǎo)體、OLED、AI、新能源汽車等產(chǎn)業(yè)鏈。第三，是絕對(duì)估值便宜，PEG相對(duì)低的板塊，如龍頭地產(chǎn)股。

　　而對(duì)于明年主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，劉蘇表示，或許是在地產(chǎn)后周期板塊，原因是今年地產(chǎn)整體銷量數(shù)據(jù)實(shí)際從三季度開始已經(jīng)轉(zhuǎn)弱。同時(shí)部分家具家電行業(yè)目前已經(jīng)開始感知到一些區(qū)域銷售增速的下滑，這一塊明年要提高警惕。